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倒在PPP“大躍進”下的東方園林？

分類：固廢觀察 > 固廢處理發(fā)布時間：2018年11月6日 17:05 作者：文章來源：北極星固廢網(wǎng)

今天這家公司曾經(jīng)是A股市場上的大紅人，也是PPP模式下的領(lǐng)頭羊，近三年凈利潤總共翻了四倍，業(yè)績耀眼，二級市場的股價漲幅也是驚人，在上證指數(shù)從5100點下跌到3000點的這三年里，a股股民經(jīng)歷了股災(zāi)1.0、2.0、3.0，東方園林的股價在2015年漲了43.6%，2016年漲了33.8%，2017年漲了42.6%。

一時之間，東方園林成了人見人愛、花見花開，千人景仰，萬人寵愛的大白馬。但是人無千日好，花無百日紅，在2018年，東方園林出現(xiàn)了重大危機，股價暴跌56%。

咱們把時間先倒回到2014年的12月.......

一邁入PPP

東方園林自從上市以來，一直是一家專注于園林景觀設(shè)計和建設(shè)的公司。直到2014年12月2日，國家發(fā)展改革委印發(fā)了《關(guān)于開展政府和社會資本合作的指導(dǎo)意見》，所謂的政府和社會資本合作，也就是我們平時口中的PPP。

因為很多公共產(chǎn)品和公共服務(wù)僅僅由政府來做，政府在人員上和經(jīng)費上會有很大的壓力，而且效果還不一定好，于是為了提高效率，政府通過特許經(jīng)營、購買服務(wù)和股權(quán)合作等方式，與社會資本同心協(xié)力，共擔風險，共享利益地去做這件事。

有政策支持，東方園林從2015年開始毅然決然地從傳統(tǒng)工程模式向PPP投資模式轉(zhuǎn)變。

從2015年開始公司的營業(yè)收入和凈利潤都大踏步地向前邁進。

營收從14年的46.8億元暴增到17年的152.3億元，年均漲幅達到48%！

凈利潤從14年的5.6億元暴增到17年的22.9億元，年均漲幅60%！

上市公司參與PPP項目建設(shè)，首先得與政府一起設(shè)立SPV（Special Purpose Vehicle特殊目的機構(gòu)，其實也就是先成立一家項目公司），并先期投入資本金，這筆錢在現(xiàn)金流量表上就體現(xiàn)為公司的投資現(xiàn)金流出，公司獲得的PPP項目越多，就對公司的現(xiàn)金流壓力越大。

PPP項目的回款速度一般都比傳統(tǒng)項目慢，所以僅靠PPP項目獲得的經(jīng)營現(xiàn)金流，是無法支撐公司不斷去拿新的PPP項目。此時如果公司在股權(quán)融資、債券融資或者銀行貸款上能順利拿到錢，就能支撐公司不斷做大。

從下表中我們也可以看出，東方園林自從2015年向PPP模式轉(zhuǎn)變之后，投資現(xiàn)金流呈巨幅流出，僅靠經(jīng)營現(xiàn)金流是無法支撐公司做大做強的。不過好在每年的籌資現(xiàn)金流能夠為公司不斷輸血。

二劇情反轉(zhuǎn)

在PPP領(lǐng)域風生水起了三年的東方園林在2018年5月21日突然發(fā)布公告，稱原本計劃發(fā)行規(guī)模不超過10億元的公司債券，最終實際發(fā)行規(guī)模僅為0.5億元。

我的天吶！突然沒人愿意買東方園林的公司債了。東方園林一時陷入了“舊債還不上，新債發(fā)不出”的疑云之中。

東方園林的現(xiàn)金流一直繃得很緊，只要在經(jīng)營或者籌資某個環(huán)節(jié)上出現(xiàn)問題，公司的資金流將出現(xiàn)極大的問題。不幸的是，經(jīng)營和籌資，這兩個環(huán)節(jié)在2018年都出現(xiàn)了問題。

在經(jīng)營上，地方政府因為房地產(chǎn)行業(yè)景氣下滑而出現(xiàn)收入下滑，再加上國家對地方政府債務(wù)的清查和整頓，因此相當一部分地方政府減少了市政園林建設(shè)的投資，同時也影響了公司的收款進度。

在融資上，公司所處的融資環(huán)境趨緊，整個金融環(huán)境的主題就是“去杠桿”、“緊信用”，資金面緊張已成為業(yè)界共識。信用緊縮使市場的風險偏好大幅下降，信貸更傾向于信譽度更好的國企，民營企業(yè)的融資困難進一步加大。定向增發(fā)股份融資發(fā)不出，發(fā)行債券募資募不夠，銀行那里借不到資金成本低的錢。

三巨多的短期借款

通過多年的“努力”，東方園林成功地使自己的負債結(jié)構(gòu)變得極其危險，簡而言之就是短期借款占比過多。中國企業(yè)尤其是中小企業(yè)喜歡“借短用長”，將短期借款通過逐年滾動續(xù)借，用于企業(yè)的長期經(jīng)營。一個是因為短期借款比長期借款容易申請；第二是短期借款利率比長期借款利率更低。

但是如果碰到銀行信貸緊縮、監(jiān)管嚴格的時期，比如今年；或者企業(yè)經(jīng)營出現(xiàn)問題，比如今年碰上PPP不景氣的東方園林，銀行不愿意續(xù)借，那么公司將遭受滅頂之災(zāi)，縱使你財務(wù)報表上的凈利潤再美麗、再絢爛，也沒球用，資金鏈一斷，公司該完還是得完。

以東方園林2018三季報的數(shù)據(jù)計算，其一年內(nèi)需要還的有息借款占總有息借款比例過高，達到了55.78%。

55.78%這個數(shù)的計算公式如下：

（短期借款+一年內(nèi)到期借款）/ （短期借款+一年內(nèi)到期非流動負債+長期借款+應(yīng)付債券）

延伸閱讀：

快速貫徹民企座談會精神東方園林成第一個幸運者

而同行業(yè)做PPP的那些國企們，比如中國建筑、中國交建、中國鐵建、首創(chuàng)股份，他們的這個比例就比東方園林低得多。作為民企的東方園林在信貸融資上相對國企本來就有先天的不足，因此在舉債經(jīng)營上更加不可冒進。看了這幾年東方園林的資產(chǎn)負債表變化，我只能說公司的管理層自認為很牛，對于未來的估計也過于樂觀。

數(shù)據(jù)來自以上公司2018年三季報

四家國企不但短期負債占比少，而且速動比率還比東方園林高。東方園林可謂是“藝高人膽大”。膽大的人，要么混的比別人好，要么死的比別人早。

（速動比率，就是反應(yīng)一家公司能夠償還短期債務(wù)的能力，數(shù)值越大，就代表公司能償還短期債務(wù)的能力越強。）

數(shù)據(jù)來自以上公司2018年三季報

俗話說得好，雞蛋不要放在一個籃子里，如果不得不放在一個籃子里，那就仔細看好它。東方園林雖然業(yè)務(wù)涉及園林、污水治理、全域旅游、危廢處理，但是其面對的最大客戶本質(zhì)上就是一個：中央政府的政策。信貸政策、PPP政策、貨幣政策。

在行業(yè)處于一個蓬勃發(fā)展的大環(huán)境下，比如之前的PPP項目，中國的企業(yè)家喜歡迅速做大做強，利用各種融資手段、通過低成本優(yōu)勢搶占市場。但是經(jīng)濟發(fā)展呈周期性，時而活躍，時而低迷；政策亦是如此，時而擴張，時而緊縮。所以企業(yè)家一定要時時刻刻保持居安思危的精神。

美國著名投資家巴菲特曾說過“只有在退潮時，才能看出誰在裸泳”，很明顯，如果沒有外力相助，東方園林就要開始裸泳了。

四一方有難八方支援

東方園林只要資金鏈不斷，其實還是一名好同志的。否則證監(jiān)會北京監(jiān)管局也不會在10月17日印發(fā)《關(guān)于請債權(quán)人謹慎采取措施的建議函》（京證監(jiān)函 [2018] 655號）。

該建議函提到為避免東方園林控股股東何巧女及其一致行動人股票質(zhì)押風險傳導(dǎo)至上市公司，嚴重影響公司經(jīng)營穩(wěn)定，也為了維護全體債權(quán)人的整體利益，北京監(jiān)管局建議各債權(quán)人從大局考慮，給予公司控股股東化解風險的時間，暫不采取強制平倉、司法凍結(jié)等措施，避免債務(wù)風險惡化影響公司穩(wěn)定經(jīng)營。

2018年11月1日，東方園林實控人何巧女女士計劃將其持有的東方園林5%的股份轉(zhuǎn)讓給北京市朝陽區(qū)國資中心旗下的盈潤匯民基金，該基金公司將成為東方園林的戰(zhàn)略股東。

2018年11月2日，為貫徹落實黨中央、國務(wù)院關(guān)于金融支持民營企業(yè)發(fā)展，緩解企業(yè)融資難的決策部署，中債信用增進公司、民生銀行、中關(guān)村融資擔保公司、東方園林四方簽署了《民營企業(yè)債券融資支持工具意向合作協(xié)議》。

協(xié)議中提到中債信用增進公司、民生銀行、中關(guān)村融資擔保公司三家公司將為東方園林在債券市場上融資提供幫助。