我國(guó)固廢處理行業(yè)起步較晚，目前仍處于快速成長(zhǎng)階段，未來(lái)存在廣闊的市場(chǎng)前景。在國(guó)內(nèi)固廢處理市場(chǎng)中垃圾焚燒發(fā)電和危險(xiǎn)廢棄物處理兩個(gè)子行業(yè)的市場(chǎng)占比較大、未來(lái)發(fā)展前景最明確，本文主要對(duì)這兩個(gè)領(lǐng)域從行業(yè)盈利模式、產(chǎn)業(yè)鏈競(jìng)爭(zhēng)分析、參與企業(yè)的財(cái)務(wù)情況、行業(yè)政策及未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)等進(jìn)行分析。

                                                                                                                           來(lái)源： 聯(lián)合信用評(píng)級(jí)

一、行業(yè)概況

我國(guó)固廢數(shù)量巨大，種類繁多，固廢處理行業(yè)涉及的細(xì)分行業(yè)較多，其中，垃圾焚燒發(fā)電行業(yè)和危廢處理行業(yè)是最重要的兩個(gè)子行業(yè)。我國(guó)固廢處理行業(yè)起步較晚，目前仍處于快速成長(zhǎng)階段，未來(lái)存在廣闊的市場(chǎng)前景。目前我國(guó)生活垃圾以衛(wèi)生填埋處理為主，焚燒處理將逐漸取代填埋成為城鎮(zhèn)生活垃圾處理的主要方式。

固體廢棄物主要來(lái)自于居民生活和工業(yè)生產(chǎn)，數(shù)量巨大，品種繁多，要求相應(yīng)的處理手段嚴(yán)格，可重復(fù)利用程度較高。固體廢棄物通過(guò)填埋、焚燒、堆肥、回收利用或者循環(huán)再生方式進(jìn)行無(wú)害化處理。固體廢棄物處理行業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈如下圖所示。

就固廢處理行業(yè)的具體工藝路線而言，世界各國(guó)的處理技術(shù)均包括填埋、焚燒、堆肥[1]三大處理路線，但常規(guī)處理方法為衛(wèi)生填埋和焚燒。目前，衛(wèi)生填埋處理在我國(guó)占主導(dǎo)地位，但焚燒處理優(yōu)勢(shì)明顯、增速較快，未來(lái)焚燒處理占比將不斷提高，并將成為最主要的方式。

垃圾焚燒與填埋法相比，經(jīng)濟(jì)效益和環(huán)境保護(hù)程度更高：①減量縮容：在垃圾經(jīng)過(guò)焚燒后，一般可減重80%，減容90%以上，節(jié)約大量的土地資源；②資源再利用：按熱值比較，每噸生活垃圾約相當(dāng)于0.2~0.25噸標(biāo)準(zhǔn)煤，垃圾焚燒發(fā)電的資源綜合利用效益較好；③污染弱：垃圾焚燒主要產(chǎn)生的氣體為二氧化碳。因而垃圾焚燒成為近年來(lái)國(guó)家推廣的無(wú)害化處理方式，在垃圾無(wú)害化處理中的占比逐年上升。

固廢處理行業(yè)細(xì)分領(lǐng)域眾多，主要包括工業(yè)固廢、市政垃圾、餐廚垃圾、危險(xiǎn)廢物、再生資源回收利用等，除工業(yè)固廢當(dāng)前發(fā)展已進(jìn)入成熟期外，其他細(xì)分領(lǐng)域均處于導(dǎo)入期和成長(zhǎng)期。目前，在國(guó)內(nèi)固廢處理市場(chǎng)中垃圾焚燒發(fā)電和危險(xiǎn)廢棄物處理兩個(gè)子行業(yè)的市場(chǎng)占比較大、未來(lái)發(fā)展前景最明確，下文主要從這兩個(gè)領(lǐng)域進(jìn)行分析。

二、固廢處理行業(yè)情況

1、垃圾焚燒發(fā)電行業(yè)

（1）垃圾焚燒發(fā)電行業(yè)運(yùn)營(yíng)模式

垃圾焚燒發(fā)電行業(yè)的運(yùn)營(yíng)模式主要為BOT模式；短期內(nèi)經(jīng)營(yíng)主體的建造收入較高，未來(lái)大規(guī)模的建設(shè)期結(jié)束后將轉(zhuǎn)向以運(yùn)營(yíng)為主的收入結(jié)構(gòu)，運(yùn)營(yíng)收入主要來(lái)自于垃圾處理收入和售電收入，同時(shí)也受當(dāng)?shù)乩者\(yùn)量、垃圾熱值和噸垃圾處置費(fèi)的影響；項(xiàng)目投資高，回收期較長(zhǎng)，對(duì)垃圾焚燒發(fā)電企業(yè)的資金實(shí)力及融資能力要求很高。

垃圾焚燒項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)模式包括工程總包、BT、BOT、BOO等，其中BOT模式目前最為普遍。BOT模式下，垃圾焚燒項(xiàng)目的收入主要來(lái)自建設(shè)階段的工程收入和運(yùn)營(yíng)階段的運(yùn)營(yíng)收入。垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)階段收入主要有兩部分：一部分為項(xiàng)目所在地政府環(huán)衛(wèi)部門(mén)或當(dāng)?shù)刎?cái)政局支付的垃圾處理補(bǔ)貼，由項(xiàng)目所在地政府支付，在項(xiàng)目定標(biāo)時(shí)確定單價(jià)；另一部分為向電網(wǎng)公司售電收取的售電收入，包括電價(jià)補(bǔ)貼。

具體來(lái)看，在BOT模式的賬務(wù)處理中，經(jīng)營(yíng)主體在項(xiàng)目建設(shè)階段確認(rèn)的工程收入較多，確認(rèn)的利潤(rùn)也通常較高，但沒(méi)有實(shí)際的現(xiàn)金流入，經(jīng)營(yíng)收入和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入存在錯(cuò)配。項(xiàng)目的實(shí)際資金回籠主要依靠運(yùn)營(yíng)階段的收入來(lái)實(shí)現(xiàn)，項(xiàng)目回收期通常較長(zhǎng)。同時(shí)，垃圾焚燒行業(yè)具有典型的資本密集型特征，項(xiàng)目投資高，經(jīng)營(yíng)主體在項(xiàng)目建設(shè)期間均需投入大量資金，對(duì)企業(yè)的資金實(shí)力及融資能力要求很高，存在一定的資金壁壘。

項(xiàng)目收費(fèi)水平方面，不同項(xiàng)目的垃圾處理費(fèi)價(jià)格差異較大，大致在50~150元/噸的區(qū)間里，目前大部分項(xiàng)目的平均水平在60~80元/噸。根據(jù)2012年4月發(fā)布的《國(guó)家發(fā)展改革委關(guān)于完善垃圾焚燒發(fā)電價(jià)格政策的通知》，每噸生活垃圾折算上網(wǎng)電量為280千瓦時(shí)，執(zhí)行全國(guó)統(tǒng)一垃圾發(fā)電標(biāo)桿電價(jià)每千瓦時(shí)0.65元（含稅，增值稅即征即退）；超過(guò)部分電量執(zhí)行當(dāng)?shù)赝惾济喊l(fā)電機(jī)組上網(wǎng)電價(jià)。

項(xiàng)目盈利性的主要影響因素有垃圾收運(yùn)量、噸垃圾發(fā)電量、噸垃圾處置費(fèi)，其中垃圾清運(yùn)量和噸垃圾發(fā)電量受項(xiàng)目所處區(qū)域經(jīng)濟(jì)水平的影響較大，經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的地方一般垃圾收運(yùn)量較大、垃圾熱值高、噸垃圾發(fā)電量高。（1）垃圾收運(yùn)量主要由一個(gè)城市的垃圾產(chǎn)生量以及收運(yùn)體系是否健全決定，垃圾產(chǎn)生量主要由人口及人均垃圾產(chǎn)生量決定，這與一個(gè)地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)水平息息相關(guān)，垃圾收運(yùn)量將直接決定垃圾焚燒廠的產(chǎn)能利用率。（2）噸垃圾發(fā)電量主要受熱值影響。生活垃圾的熱值取決于揮發(fā)分、水分；其中，塑料類、紙類和布類對(duì)熱值的貢獻(xiàn)很大，因此商業(yè)發(fā)達(dá)及居民生活水平較高城市，垃圾發(fā)電資源條件較好。（3）噸垃圾處置費(fèi)取決于和當(dāng)?shù)卣勁?，具體價(jià)格與當(dāng)?shù)乩幚砗腿债a(chǎn)生規(guī)模，及垃圾熱值密切相關(guān)。

（2）垃圾焚燒發(fā)電行業(yè)運(yùn)營(yíng)情況

2016年，我國(guó)生活垃圾清運(yùn)量及處理量繼續(xù)保持增長(zhǎng)，隨著固廢相關(guān)政策的出臺(tái)和城鎮(zhèn)化戰(zhàn)略的不斷推進(jìn)，垃圾焚燒發(fā)電行業(yè)將繼續(xù)保持快速發(fā)展態(tài)勢(shì)。

生活垃圾清運(yùn)量方面，我國(guó)城鎮(zhèn)垃圾產(chǎn)量巨大，2016年我國(guó)城市和縣城生活垃圾清運(yùn)量達(dá)到2.7億噸，較上年增長(zhǎng)5%。從生活垃圾清運(yùn)量看，2006~2016年，我國(guó)城市和縣城生活垃圾清運(yùn)量由2.1億噸增加至2.7億噸，年均增長(zhǎng)2.5%。其中，城市生活垃圾清運(yùn)量由1.5億噸增長(zhǎng)至2.0億噸，年均增長(zhǎng)3.1%；縣城生活垃圾清運(yùn)量由0.6億噸增長(zhǎng)至0.7億噸；年均增長(zhǎng)1.0%；農(nóng)村地區(qū)由于人口密度較低，垃圾以就近處理為主，缺少統(tǒng)一的垃圾清運(yùn)系統(tǒng)和數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)。從人均生活垃圾產(chǎn)生量看，2006~2016年，我國(guó)城市和縣城人均生活垃圾清運(yùn)量由475千克增加至486千克。從?。ㄊ校┓植伎?，廣東、山東、江蘇、浙江和河南的生活垃圾清運(yùn)量位居全國(guó)前五位，分布達(dá)到2,533萬(wàn)噸、1,781萬(wàn)噸、1,650萬(wàn)噸、1,599萬(wàn)噸和1,398萬(wàn)噸，其次為四川、河北、遼寧、湖南和湖北，分布達(dá)到1,302萬(wàn)噸、1,129萬(wàn)噸、1,068萬(wàn)噸、1,040萬(wàn)噸和1,028萬(wàn)噸，其余?。ㄊ校├暹\(yùn)量均未超過(guò)千萬(wàn)噸。前五名和前十名?。ㄊ校┥罾暹\(yùn)量分布達(dá)到8,960萬(wàn)噸和14,528萬(wàn)噸，分布占全國(guó)生活垃圾清運(yùn)量的34.5%和55.9%。從人均生活垃圾產(chǎn)生量看，2015年浙江、海南、西藏、福建和新疆人均生活垃圾產(chǎn)生量居全國(guó)前五位，分布達(dá)843千克/人、680千克/人、673千克/人、656千克/人和613千克/人。我國(guó)人口基數(shù)大，有效利用土地少，未來(lái)隨著我國(guó)人口穩(wěn)步增長(zhǎng)，城鎮(zhèn)化率穩(wěn)步提高，垃圾清運(yùn)量快速增加，垃圾處理壓力越來(lái)越大。

垃圾處理量方面，在政府的大力推動(dòng)下，各地加大對(duì)城鎮(zhèn)生活垃圾無(wú)害化處理的資金投入，垃圾收運(yùn)體系日趨完善，處理設(shè)施數(shù)量和能力快速增長(zhǎng)，生活垃圾無(wú)害化處理率顯著提高。2016年，我國(guó)生活垃圾無(wú)害化處理量為19,673.8萬(wàn)噸，較2015年增長(zhǎng)9.78%；無(wú)害化處理率為96.6%，較2015年提高4.1%。目前，生活垃圾無(wú)害化處理量仍存在一定缺口，隨著城鎮(zhèn)化戰(zhàn)略的不斷推進(jìn)，預(yù)計(jì)“十三五”期間城鎮(zhèn)人口數(shù)量仍將保持一定增速，生活垃圾處理量也將隨之增長(zhǎng)。

截至2016年底，我國(guó)垃圾焚燒發(fā)電廠新增68座至299座，焚燒垃圾處理占比達(dá)到37.5%。全國(guó)投產(chǎn)了垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目273個(gè)，并網(wǎng)總裝機(jī)容量543萬(wàn)千瓦，約占全國(guó)生物質(zhì)發(fā)電總裝機(jī)容量的44%，年上網(wǎng)電量233億千瓦時(shí)。2016年以來(lái)固廢相關(guān)政策的陸續(xù)出臺(tái)，多項(xiàng)規(guī)定中提到“截至2020年底生活垃圾焚燒處理能力占無(wú)害化處理能力的比例達(dá)到50%”，明確了未來(lái)五年的我國(guó)垃圾焚燒行業(yè)發(fā)展目標(biāo)，在政策的推進(jìn)下，未來(lái)各地將不斷新建垃圾焚燒發(fā)電廠，垃圾焚燒占比有望進(jìn)一步提高，垃圾焚燒發(fā)電行業(yè)市場(chǎng)空間較大。

行業(yè)集中度方面，截至2016年底，我國(guó)已投運(yùn)的垃圾焚燒規(guī)模已超過(guò)25萬(wàn)噸/日，前五大公司分別為錦江環(huán)境、康恒環(huán)境、光大國(guó)際、中國(guó)環(huán)境保護(hù)集團(tuán)和重慶三峰，市場(chǎng)占有率分別為11%、11%、9%、8%和7%，前五大企業(yè)占已運(yùn)營(yíng)的垃圾焚燒市場(chǎng)占有率為46%。截至2016年底，我國(guó)垃圾焚燒市場(chǎng)的在手項(xiàng)目處理規(guī)模已超過(guò)55萬(wàn)噸/日，前五大公司分別為光大國(guó)際、中國(guó)環(huán)境保護(hù)集團(tuán)、錦江環(huán)境、重慶三峰和盛運(yùn)環(huán)保，市場(chǎng)占有率分別為9%、9%、9%、7%和7%，前五大企業(yè)在手項(xiàng)目市場(chǎng)占有率合計(jì)41%。固廢處理企業(yè)成長(zhǎng)性強(qiáng)，經(jīng)過(guò)近幾年來(lái)的“跑馬圈地”式的擴(kuò)張，市場(chǎng)上排名靠前的垃圾焚燒處理企業(yè)的在手項(xiàng)目規(guī)模迅速擴(kuò)大，垃圾焚燒行業(yè)集中度一般，同時(shí)目前在手項(xiàng)目的競(jìng)爭(zhēng)格局已基本代表垃圾發(fā)電行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局。未來(lái)有實(shí)力的固廢企業(yè)將通過(guò)并購(gòu)整合擴(kuò)大市場(chǎng)占有率，行業(yè)集中度有望進(jìn)一步提高。

2、危險(xiǎn)廢棄物處理行業(yè)

危廢企業(yè)平均規(guī)模較小，分散性較強(qiáng)，大部分企業(yè)可處置的危險(xiǎn)廢物種類較少，且擁有大規(guī)模處理能力的企業(yè)極少；危廢處理行業(yè)面臨實(shí)際處理量較低的局面，危險(xiǎn)廢物處理行業(yè)的缺口較大。未來(lái)隨著國(guó)家政策的逐步實(shí)施，政府對(duì)危廢自行利用處置活動(dòng)監(jiān)管力度的加強(qiáng)，危廢處理企業(yè)的業(yè)務(wù)有望大幅增長(zhǎng)。

危廢是指列入國(guó)家《國(guó)家危險(xiǎn)廢物名錄》或由國(guó)家按照一定的技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)定為具有毒性、腐蝕性、易燃性、反應(yīng)性或感染性的廢棄物。目前，《國(guó)家危險(xiǎn)廢物名錄（2016）》已正式發(fā)布，其將危廢分為46大類別，共479種，根據(jù)來(lái)源不同，可以分為工業(yè)危廢、醫(yī)療危廢和其他危廢。危廢處理行業(yè)具有技術(shù)難度大和盈利性較高的特點(diǎn)。

危廢最終處理方式主要還是焚燒與填埋，其中焚燒產(chǎn)生的飛灰、物化后的部分產(chǎn)物也需填埋，填埋容量供不應(yīng)求，目前送去填埋的大多是焚燒飛灰、重金屬污泥等無(wú)法繼續(xù)減量的廢物。但填埋方式的占地因素、處置種類、立項(xiàng)審批等缺點(diǎn)都限制了其發(fā)展。目前，廣東、上海等地的危廢焚燒項(xiàng)目都處于滿產(chǎn)狀態(tài)，對(duì)焚燒的需求量較高。未來(lái)危廢無(wú)害化產(chǎn)能的增量主要來(lái)自于焚燒項(xiàng)目，水泥窯協(xié)同處理僅做補(bǔ)充。

危險(xiǎn)廢棄物產(chǎn)生量及處理量方面，2016年全國(guó)工業(yè)危險(xiǎn)廢物產(chǎn)生量為5,347萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)34.49%，主要系2016年以來(lái)國(guó)家環(huán)保督察力度加大，導(dǎo)致過(guò)去企業(yè)偷排漏排的危廢量回流到正規(guī)處置渠道所致；危廢處理量為4,430萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)38.52%，其中資源化處置量2,824萬(wàn)噸，無(wú)害化處置量1,606萬(wàn)噸，綜合處置率82.85%，但由于部分地區(qū)危險(xiǎn)廢物利用量包含對(duì)往年貯存量的利用，再加上部分企業(yè)未嚴(yán)格申報(bào)，處置率數(shù)據(jù)偏高。整體看，我國(guó)危險(xiǎn)廢棄物的處理量和處理率穩(wěn)步提升，但處置率仍有待提高，危險(xiǎn)廢棄物市場(chǎng)缺口較大，隨著近年來(lái)更嚴(yán)格的法規(guī)監(jiān)管及更高的環(huán)境保護(hù)標(biāo)準(zhǔn)的出臺(tái)，危險(xiǎn)廢棄物處理行業(yè)有望迎來(lái)更大的發(fā)展機(jī)遇。

危廢產(chǎn)量巨大，政策監(jiān)管驅(qū)動(dòng)，需求逐步釋放。與生活垃圾成熟的處理模式相比，我國(guó)危廢處理行業(yè)仍處于成長(zhǎng)階段。從行業(yè)發(fā)展來(lái)看，大多數(shù)產(chǎn)廢企業(yè)危廢產(chǎn)量有限，但由于危廢處理成本較高，再加上過(guò)去監(jiān)管缺失，隱藏、傾倒、丟棄相對(duì)容易，瞞報(bào)、漏報(bào)現(xiàn)象嚴(yán)重，導(dǎo)致危廢處理需求得不到有效釋放。根據(jù)2010年發(fā)布的《第一次全國(guó)污染源普查公報(bào)》，2007年全國(guó)工業(yè)危廢產(chǎn)量為4,573.69萬(wàn)噸，已遠(yuǎn)超2015年環(huán)境統(tǒng)計(jì)年報(bào)的值。根據(jù)國(guó)外經(jīng)驗(yàn)，危廢產(chǎn)生量占固廢的比重基本都在4%以上，基于環(huán)境統(tǒng)計(jì)年報(bào)數(shù)據(jù)，我國(guó)2015年工業(yè)危廢產(chǎn)生量大約為1.3億噸，尚有約9,000萬(wàn)噸的工業(yè)危廢沒(méi)有被納入統(tǒng)計(jì)口徑，差異主要來(lái)自于危廢產(chǎn)生企業(yè)對(duì)危廢的少報(bào)瞞報(bào)，部分危廢流向沒(méi)有危廢經(jīng)營(yíng)資質(zhì)的企業(yè)處置。若以危廢實(shí)際產(chǎn)生量來(lái)看，目前危廢的有效綜合利用處置率很低，提升空間大。在政策的驅(qū)動(dòng)下，危廢處理需求開(kāi)始釋放。2018年我國(guó)將開(kāi)啟地市污染普查，同時(shí)環(huán)保督察力度、政府監(jiān)管力度持續(xù)加強(qiáng)，在此背景下，危廢處理需求將加速釋放。隨著政策法規(guī)利好的不斷釋放，涉危行業(yè)在“十三五”期間將出現(xiàn)快速增長(zhǎng)趨勢(shì)，未來(lái)危險(xiǎn)廢棄物處理行業(yè)市場(chǎng)空間較大。

危險(xiǎn)廢棄物產(chǎn)生量與處理能力分布不均衡，山東、浙江等大部分污染大省危廢產(chǎn)生量量大，但其就地處理危廢能力不足，部分危廢需要運(yùn)輸?shù)酵獾靥幚怼？绲貐^(qū)轉(zhuǎn)移處置危廢的流程復(fù)雜、審批周期長(zhǎng)，一定程度上對(duì)當(dāng)?shù)匚U處理周期產(chǎn)生影響。

行業(yè)集中度方面，截至2016年，我國(guó)各省（區(qū)、市）頒發(fā)的危險(xiǎn)廢物（含醫(yī)療廢物）經(jīng)營(yíng)許可證共2,195份，較上年增加113個(gè)；從日處理量和處理種類看，81.1%的企業(yè)日處理量小于50噸，日處理量50~100萬(wàn)噸的企業(yè)占9.7%，日處理量100~500萬(wàn)噸的企業(yè)占7.9%，；可處理的危廢種類小于5種的企業(yè)數(shù)量占88.0%，可處理6~10種危廢種類的企業(yè)占5.0%，可處理11~25種危廢種類的企業(yè)占6.0%，市場(chǎng)中成熟的規(guī)模化企業(yè)數(shù)量有限，市場(chǎng)高度分散。整體看，行業(yè)集中度仍處于較低水平，資質(zhì)企業(yè)平均規(guī)模較小，大部分企業(yè)處置資質(zhì)比較單一，未來(lái)隨著國(guó)家固廢政策的逐步實(shí)施，政府對(duì)危廢利用及處置活動(dòng)監(jiān)管力度的加強(qiáng)，危廢處理企業(yè)的業(yè)務(wù)有望大幅增長(zhǎng)，行業(yè)集中度有望大幅提升。

危廢處置價(jià)格方面，近年來(lái)，危廢處置價(jià)格呈現(xiàn)穩(wěn)步上升趨勢(shì)。根據(jù)行業(yè)情況來(lái)看，2013年，危廢處置業(yè)務(wù)平均價(jià)格為1,500元/噸左右，2016年則上升至2,500元/噸左右，其中填埋處置的價(jià)格一般在2,000~4,000元/噸，焚燒處置的價(jià)格一般在2,000~5,000元/噸，各地價(jià)格差異較大，主要是受危廢產(chǎn)量與處理量缺口大小影響，缺口較大的地區(qū)如山西、四川，處理費(fèi)用相對(duì)較高。以全國(guó)環(huán)境統(tǒng)計(jì)公報(bào)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，假設(shè)未來(lái)幾年危廢產(chǎn)生量保持過(guò)去十年復(fù)合增長(zhǎng)率12%的增速，保守估計(jì)處置率為35%，單位處置成本為2,500元/噸，則預(yù)計(jì)2020年危廢處置市場(chǎng)為613億元，2017~2020處置市場(chǎng)空間總計(jì)2,086億元。考慮到還有大量的危廢沒(méi)有進(jìn)入國(guó)家統(tǒng)計(jì)口徑，若將這些量考慮在內(nèi)，市場(chǎng)空間還將提升2~3倍。

三、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)

1、固廢主要上市公司情況

聯(lián)合評(píng)級(jí)對(duì)A股市場(chǎng)從事固廢處理行業(yè)的上市公司進(jìn)行了整理，具體公司情況如下表所示：

A股上市的固廢處理企業(yè)主要有15家，大部分分布于沿海經(jīng)濟(jì)較發(fā)達(dá)城市。從數(shù)量上來(lái)看，民營(yíng)企業(yè)有9家，占比較高；從凈資產(chǎn)規(guī)模來(lái)看，民企的規(guī)模偏小。從各固廢處理的經(jīng)營(yíng)范圍來(lái)看，這些企業(yè)的營(yíng)業(yè)范圍已經(jīng)覆蓋了固廢各個(gè)子分行業(yè)，并且在各個(gè)子行業(yè)內(nèi)不斷延伸產(chǎn)業(yè)鏈條，以垃圾焚燒行業(yè)為例，中國(guó)天楹、雪浪環(huán)境等公司已實(shí)現(xiàn)了項(xiàng)目的工程建設(shè)、環(huán)保設(shè)備的自主生產(chǎn)、垃圾焚燒項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)的產(chǎn)業(yè)鏈布局，并且對(duì)于固廢上游的垃圾清運(yùn)拓展。從各公司2016年年報(bào)中披露的發(fā)展戰(zhàn)略來(lái)看，多家公司將環(huán)境治理綜合運(yùn)營(yíng)商作為未來(lái)的發(fā)展戰(zhàn)略，未來(lái)各公司除了深耕原有領(lǐng)域，還會(huì)積極延伸產(chǎn)業(yè)鏈條，豐富業(yè)務(wù)類型。

2、未來(lái)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)趨勢(shì)

（1）固廢行業(yè)收購(gòu)整合，精細(xì)化發(fā)展

固廢處理行業(yè)屬于重資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)產(chǎn)業(yè)，行業(yè)內(nèi)的企業(yè)需要規(guī)?；途?xì)化管理優(yōu)勢(shì)，在未來(lái)行業(yè)內(nèi)的企業(yè)會(huì)通過(guò)擴(kuò)大市場(chǎng)規(guī)模，同時(shí)企業(yè)會(huì)通過(guò)整改收購(gòu)以提升運(yùn)營(yíng)管理質(zhì)量。大部分固廢公司在促進(jìn)在手項(xiàng)目逐步落地的同時(shí)，進(jìn)行產(chǎn)業(yè)鏈橫向和縱向延伸，目標(biāo)成為固廢城市綜合服務(wù)商。

橫向產(chǎn)業(yè)鏈延伸：綠色動(dòng)力環(huán)保集團(tuán)股份有限公司積極擴(kuò)充其他固廢領(lǐng)域處理能力，包括生活垃圾、醫(yī)療垃圾、工業(yè)危廢等領(lǐng)域，盛運(yùn)環(huán)保積極拓展餐廚垃圾、醫(yī)療廢棄物、電子廢棄物等固廢領(lǐng)域。

縱向產(chǎn)業(yè)鏈延伸：?jiǎn)⒌仙５抡诜e極拓展其環(huán)衛(wèi)云戰(zhàn)略，三網(wǎng)融合（環(huán)衛(wèi)+再生資源+垃圾分類）為核心，衍生出五位一體業(yè)務(wù)——社區(qū)服務(wù)+生活垃圾分類+環(huán)衛(wèi)作業(yè)+再生資源回收+供應(yīng)鏈物流服務(wù)；中國(guó)天楹以垃圾焚燒起家，目前正在向上游的分類、收運(yùn)、中轉(zhuǎn)和綜合環(huán)衛(wèi)方向發(fā)展，并在逐步打造智能環(huán)衛(wèi)+再生資源平臺(tái)。

多板塊業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展：比如污水+固廢、燃?xì)?固廢等，如：光大國(guó)際、北京控股有限公司、瀚藍(lán)環(huán)境等。

（2）預(yù)計(jì)未來(lái)龍頭市場(chǎng)占有率將提升

經(jīng)過(guò)“十二五”期間產(chǎn)能的快速增長(zhǎng)，2016年底我國(guó)已投運(yùn)的垃圾焚燒產(chǎn)能已超過(guò)25萬(wàn)噸/日。近年來(lái)，垃圾焚燒發(fā)電行業(yè)集中度不斷提升，截至2016年底，前十大垃圾焚燒企業(yè)的市場(chǎng)占有率已經(jīng)超過(guò)60%。大部分產(chǎn)能集中在專業(yè)運(yùn)營(yíng)商企業(yè)，其余部分分布在地方環(huán)保公司和當(dāng)?shù)卣种?。隨著市場(chǎng)進(jìn)一步呈現(xiàn)集約化趨勢(shì)，專業(yè)運(yùn)營(yíng)商的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)越發(fā)凸顯，地方產(chǎn)能將大概率被行業(yè)龍頭企業(yè)整合，行業(yè)集中度繼續(xù)提高。

四、行業(yè)政策

從行業(yè)政策來(lái)看，2016年以來(lái)，我國(guó)固廢政策出臺(tái)的頻率加快，固廢政策趨于全面化、細(xì)致化，行業(yè)和技術(shù)規(guī)范逐次出爐。從執(zhí)行力來(lái)看，中央環(huán)保督察、專項(xiàng)督查、強(qiáng)化督查等相繼實(shí)施，強(qiáng)化政府落實(shí)環(huán)境治理，環(huán)保懲罰力度也在加大。隨著環(huán)保政策的密集落地，2018年環(huán)保政策驅(qū)動(dòng)效將加速釋放，這將有利于固廢行業(yè)的發(fā)展，固廢處理市場(chǎng)逐步打開(kāi)。

從時(shí)間脈絡(luò)看，自2016年以來(lái)，我國(guó)固廢相關(guān)政策出臺(tái)頻率加快，尤其是省級(jí)細(xì)則密集落地，2017年是相關(guān)政策爆發(fā)年，2018年1月，環(huán)保政策再迎密集落地期。自2018年1月1日，國(guó)家層面，《環(huán)境保護(hù)稅法》、《環(huán)境保護(hù)稅法實(shí)施條例》等固廢新政正式實(shí)施；地方層面，《四川省環(huán)境保護(hù)條例》、《上海市建筑垃圾處理管理規(guī)定》、《浙江省污染地塊開(kāi)發(fā)利用監(jiān)督管理暫行辦法（征求意見(jiàn)稿）》等相關(guān)政策也開(kāi)始密集落地。

從政策連貫性看，固廢政策趨于全面化、細(xì)致化。當(dāng)前排污許可法律框架確立，行業(yè)和技術(shù)規(guī)范漸次出爐；同時(shí)銜接環(huán)評(píng)制度，環(huán)評(píng)管準(zhǔn)入，許可管運(yùn)營(yíng)，并建立由下向上的企事業(yè)單位總量控制制度。自2017年以來(lái)，環(huán)保相關(guān)法律法規(guī)體系不斷完善，從制度上促進(jìn)固廢行業(yè)的發(fā)展。

《“十三五”全國(guó)城鎮(zhèn)生活垃圾無(wú)害化處理設(shè)施建設(shè)規(guī)劃》助推垃圾焚燒發(fā)電行業(yè)快速發(fā)展；最新頒布的《國(guó)家危險(xiǎn)廢物名錄》對(duì)于危廢的識(shí)別更加清晰，危廢處理更加有據(jù)可循；《環(huán)境保護(hù)稅法》于2018年1日1日正式施行，“排污費(fèi)改稅”有利于引導(dǎo)排污單位減少污染物排放；《納入排污許可管理的火電等17個(gè)行業(yè)污染物排放量計(jì)算方法（試行）》和《未納入排污許可管理行業(yè)適用的排污系數(shù)、物料衡算方法（試行）》是全面細(xì)化和保障環(huán)保稅法實(shí)施的綜合性配套法規(guī)，進(jìn)一步明確環(huán)保稅稅制要素。

具體政策見(jiàn)下表，我國(guó)相關(guān)政策的連續(xù)出臺(tái)，這將有利于固廢行業(yè)的發(fā)展，固廢處理市場(chǎng)將逐步打開(kāi)。

五、固廢處理行業(yè)企業(yè)財(cái)務(wù)狀況

截至2017年11月30日，聯(lián)合評(píng)級(jí)對(duì)固廢處理企業(yè)（發(fā)債主體和上市公司）結(jié)合中國(guó)固廢網(wǎng)以及北極星環(huán)保網(wǎng)等網(wǎng)站進(jìn)行綜合篩選，共選取了15個(gè)A股上市公司作為比較和分析樣本。

1．資產(chǎn)規(guī)模和資本結(jié)構(gòu)

截至2016年底，15家樣本企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模分布差異較大，資產(chǎn)規(guī)?？缍却?，分布于16億元至近400億元之間，其中9家資產(chǎn)規(guī)模位于100億元以下，行業(yè)內(nèi)企業(yè)以中小規(guī)模為主，整體資產(chǎn)規(guī)模差異較大主要與公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)不同相關(guān)，其中，啟迪桑德?lián)碛泄虖U處置、水務(wù)、新環(huán)衛(wèi)一體化、再生資源以及環(huán)保設(shè)備制造五大業(yè)務(wù)板塊，格林美主要從事回收利用廢棄鈷鎳鎢資源、廢舊電池、電子廢棄物等廢棄資源循環(huán)再造，其生產(chǎn)超細(xì)鈷、鎳粉是全球硬質(zhì)合金行業(yè)認(rèn)可的優(yōu)質(zhì)品牌，超細(xì)鈷粉的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率達(dá)到50%以上，超細(xì)鎳粉是世界三大鎳粉品牌之一；盛運(yùn)環(huán)保擁有從垃圾發(fā)電設(shè)備制造到投資建設(shè)運(yùn)營(yíng)等全產(chǎn)業(yè)鏈；僅從事單一業(yè)務(wù)或較為業(yè)務(wù)區(qū)域較小的企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模相對(duì)較小。

截至2016年底，樣本企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率大部分分布于15%~63%之間，分布差異較大，資產(chǎn)負(fù)債率超過(guò)50%的只有4家，整體上看負(fù)債率處于一般水平；資產(chǎn)負(fù)債率、全部債務(wù)資本化比率和長(zhǎng)期債務(wù)資本化比率中位數(shù)分別為52.79%、55.48%和40.62%，較2015年底的51.84%、55.04%和37.85%均有所上升，這與近年來(lái)國(guó)家鼓勵(lì)環(huán)保行業(yè)發(fā)展、環(huán)保趨嚴(yán)使得眾多負(fù)債較低的小企業(yè)加速擴(kuò)張業(yè)務(wù)有關(guān)。

截至2017年6月底，15家樣本企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模均呈現(xiàn)不同程度的增長(zhǎng)，大部分增幅在15%以內(nèi)，增幅最大的是首創(chuàng)股份，上升18.81個(gè)百分點(diǎn)，主要系首創(chuàng)股份業(yè)務(wù)不斷擴(kuò)張，對(duì)外投資較多，預(yù)付工程款和投資款大幅上升所致；6家樣本企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率均出現(xiàn)小幅上升，大部分在3個(gè)百分點(diǎn)以內(nèi)。

2．盈利規(guī)模和盈利能力

從收入和凈利潤(rùn)規(guī)模來(lái)看，2016年樣本企業(yè)中8家收入規(guī)模位于20億以上，其對(duì)應(yīng)的凈利潤(rùn)有6家位于5億元以上。從近兩年盈利規(guī)模變化情況來(lái)看，2016年大部分樣本企業(yè)收入和利潤(rùn)較2015年均有不同程度的增長(zhǎng)，但收入和凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)幅度均較小。

從盈利指標(biāo)來(lái)看，毛利率方面，2016年樣本企業(yè)銷售毛利率大部分分布在15~62%左右，中位數(shù)為32.94%，銷售毛利率水平最高的企業(yè)為偉明環(huán)保，達(dá)到62.06%，主要系偉明環(huán)保主營(yíng)業(yè)務(wù)比較集中，其項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)占比96.47%，專注于城市生活垃圾的清運(yùn)、焚燒發(fā)電（占比96.47%），由于同時(shí)具備從清運(yùn)設(shè)備到焚燒設(shè)備均可的自制技術(shù)實(shí)力，可大幅降低成本所致。格林美銷售毛利率水平最低，為15.71%，主要系格林美主營(yíng)業(yè)務(wù)較多，存在并航油電池材料業(yè)務(wù)（占26.41%）和貿(mào)易貿(mào)易業(yè)務(wù)（占18.71%），兩類業(yè)務(wù)毛利率水平低，對(duì)公司整體盈利水平產(chǎn)生銷售毛利率被拉低所致影響。2016年樣本企業(yè)總資產(chǎn)報(bào)酬率和凈資產(chǎn)收益率中位數(shù)分別為7.43%和10.82%，行業(yè)盈利能力較高。從近兩年盈利指標(biāo)變化來(lái)看，2016年，少部分樣本企業(yè)銷售毛利率、總資產(chǎn)報(bào)酬率和凈資產(chǎn)收益率較2015年呈現(xiàn)不同程度的提升，但不顯著。

3．收現(xiàn)質(zhì)量和經(jīng)營(yíng)效率

從經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流來(lái)看，2016年大部分樣本企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入較上年均有不同程度的增長(zhǎng)，其中增幅最大的是格林美，為55.72%，增幅最小的是偉明環(huán)保，僅為1.39%；樣本企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流變化趨勢(shì)和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入變化趨勢(shì)較一致，其中格林美經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額由2015年的-2.99億元上升至2016年的1.16億元，主要系2016年格林美加強(qiáng)了應(yīng)收賬款管理，銷售回款較好所致。

2016年樣本企業(yè)現(xiàn)金收入比的中位數(shù)100.88%，處于較高水平，只有7家企業(yè)分布在90%以下，其中盛運(yùn)環(huán)保的現(xiàn)金收入比最低，為54.59%。與2015年的現(xiàn)金收入比相比來(lái)看，其中維爾利和首創(chuàng)股份提升明顯，但高能環(huán)境、中再資環(huán)和上海環(huán)境卻出現(xiàn)了10個(gè)百分點(diǎn)的下降，高能環(huán)境和中再資環(huán)近兩年均處于中位數(shù)以下水平。

從經(jīng)營(yíng)效率指標(biāo)來(lái)看，固廢處理行業(yè)的應(yīng)收賬款普遍很高，由于預(yù)算內(nèi)撥款被占用，導(dǎo)致賬面掛賬，政府實(shí)際給付時(shí)間延后。2016年樣本企業(yè)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)的中位數(shù)82.69天，行業(yè)欠款周期普遍在2~3個(gè)月，部分固廢處理企業(yè)存在其他公用事業(yè)的業(yè)務(wù)，回款周期較短，沖抵了部分固廢處理的回款期限。

從短期償債能力指標(biāo)來(lái)看，2016年樣本企業(yè)流動(dòng)比率和速動(dòng)比率中位數(shù)分別為1.20倍、和0.76倍，整體處于一般水平，其中偉明環(huán)保流動(dòng)比率和速動(dòng)比率最高，分別為2.87倍和2.70倍，遠(yuǎn)高于平均水平，主要系負(fù)債規(guī)模小所致；中國(guó)天楹和瀚藍(lán)環(huán)境流動(dòng)比率較低，分別為0.37倍和0.59倍，主要由于正處于產(chǎn)能擴(kuò)張和技改項(xiàng)目建設(shè)過(guò)程中使得負(fù)債規(guī)模相應(yīng)較大導(dǎo)致。

從長(zhǎng)期償債能力指標(biāo)來(lái)看，2016年樣本企業(yè)EBITDA/全部債務(wù)中位數(shù)為0.32倍，其中偉明環(huán)保最高，為1.47倍，主要系其項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)銷售毛利率高導(dǎo)致盈利水平較高、且負(fù)債規(guī)模小所致；2016年樣本企業(yè)EBITDA/利息費(fèi)用的中位數(shù)為7.46倍，行業(yè)長(zhǎng)期償債能力較強(qiáng)。

總體看，2016年固廢處理行業(yè)整體信用情況有所改善；截至2016年底，固廢處理行業(yè)整體資產(chǎn)規(guī)模保持增長(zhǎng)，行業(yè)整體債務(wù)負(fù)擔(dān)有所上升；2016年，行業(yè)盈利規(guī)模和盈利能力均有所提升，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流有所改善。

六、未來(lái)展望

外部環(huán)境方面，環(huán)保的法律框架確立，行業(yè)和技術(shù)規(guī)范漸次出爐，國(guó)家多項(xiàng)政策確定固廢處理行業(yè)的戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃，確定階段性目標(biāo)，并輔以其他具體政策對(duì)固廢處理行業(yè)的發(fā)展方向加以引導(dǎo)，固廢處理行業(yè)在國(guó)家支持和鼓勵(lì)發(fā)展的背景下，迎來(lái)了較好的外部發(fā)展環(huán)境時(shí)期，行業(yè)整體的外部風(fēng)險(xiǎn)較小。

行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)方面，國(guó)家對(duì)污染物排放標(biāo)準(zhǔn)的監(jiān)管日趨嚴(yán)格，不合格的企業(yè)將受到處罰并影響企業(yè)未來(lái)業(yè)務(wù)的拓展，技術(shù)水平較低的企業(yè)被淘汰風(fēng)險(xiǎn)大，行業(yè)集中度有望提升，技術(shù)水平領(lǐng)先、運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)豐富的固廢處理企業(yè)行業(yè)地將進(jìn)一步鞏固。此外，國(guó)企背景、主要經(jīng)營(yíng)范圍的區(qū)域優(yōu)勢(shì)和較低的融資成本優(yōu)勢(shì)亦將對(duì)固廢處理企業(yè)的信用水平具有一定提升作用。具備領(lǐng)先的處理技術(shù)、產(chǎn)業(yè)鏈完整、豐富的運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)和很強(qiáng)的資本實(shí)力的主體將占據(jù)市場(chǎng)主導(dǎo)地位。

財(cái)務(wù)狀況方面，固廢處理行業(yè)處于發(fā)展初期，整體資產(chǎn)規(guī)模相對(duì)較小，未來(lái)投資壓力較大，面臨了一定的融資壓力。其中，垃圾焚燒處理行業(yè)在BOT模式下，企業(yè)的建設(shè)收入占比較大，在會(huì)計(jì)準(zhǔn)則尚存在一定差異的情況下，其營(yíng)業(yè)收入與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)收到的現(xiàn)金流入存在一定程度的錯(cuò)配；盈利性方面，生活垃圾處理的經(jīng)營(yíng)主體較為穩(wěn)定。細(xì)分行業(yè)主體的盈利能力與其所從事的細(xì)分密切相關(guān)，盈利性分化較為嚴(yán)重?？偟膩?lái)看，固廢處理行業(yè)整體經(jīng)營(yíng)狀況良好，杠桿率適中，擁有較強(qiáng)的償債能力。與此同時(shí)，需關(guān)注并購(gòu)過(guò)程中行業(yè)內(nèi)企業(yè)商譽(yù)增加、企業(yè)在建及籌建項(xiàng)目投資額和資金來(lái)源等因素帶來(lái)的相關(guān)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

總體看，未來(lái)隨著固廢產(chǎn)業(yè)的各細(xì)分領(lǐng)域的進(jìn)一步發(fā)展，政策和標(biāo)準(zhǔn)體系的進(jìn)一步健全，競(jìng)爭(zhēng)程度的將繼續(xù)提升。考慮到近年來(lái)市場(chǎng)格局不斷改善，且受各項(xiàng)固廢政策影響，垃圾發(fā)電以及危廢處理等行業(yè)處理量將快速提升，未來(lái)行業(yè)盈利具備增長(zhǎng)空間，行業(yè)展望穩(wěn)定向好。同時(shí)，隨著國(guó)內(nèi)固廢行業(yè)并購(gòu)力度的不斷增加，處理規(guī)模、資本實(shí)力較強(qiáng)企業(yè)的信用水平也將呈上升趨勢(shì)。

[1]堆肥處理：是利用自然存在的微生物，有控制地促進(jìn)固體廢棄物中可降解有機(jī)物轉(zhuǎn)化為穩(wěn)定腐殖質(zhì)的生物化學(xué)過(guò)程。

來(lái)源：固廢觀察

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