Clean Harbors（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“CLH”）成立于1980年，是美國(guó)規(guī)模最大的第三方危廢處理公司。公司目前在北美約有465個(gè)服務(wù)點(diǎn)，業(yè)務(wù)范圍覆蓋美國(guó)49個(gè)州、加拿大9個(gè)省、墨西哥和波多黎各，公司業(yè)務(wù)橫跨環(huán)境、能源、一般制造業(yè)、化工、石油和天然氣生產(chǎn)等眾多領(lǐng)域，全職雇員超過(guò)1.24萬(wàn)人，客戶(hù)群體覆蓋包括地方政府機(jī)構(gòu)、絕大多數(shù)世界500強(qiáng)企業(yè)及超過(guò)二十萬(wàn)家中小型企業(yè)，堪稱(chēng)北美危廢行業(yè)的領(lǐng)頭羊。

CleanHarbors總部設(shè)在馬薩諸塞州的諾韋爾，最初成立時(shí)只有一輛卡車(chē)和四名員工為當(dāng)?shù)仄髽I(yè)運(yùn)輸和處置危險(xiǎn)廢物。三十年來(lái)，公司通過(guò)不斷的并購(gòu)，“橫向”上增加危險(xiǎn)廢物處理設(shè)施的數(shù)量和覆蓋區(qū)域，擴(kuò)大業(yè)務(wù)服務(wù)范圍，從馬薩諸塞州走向全美，再走向加拿大等其他北美國(guó)家；“縱向”上在原有危廢處理技術(shù)的基礎(chǔ)上，增添一系列新的服務(wù)領(lǐng)域，涵蓋多個(gè)行業(yè)和業(yè)務(wù)類(lèi)型，如溶劑回收、石油和天然氣鉆井領(lǐng)域服務(wù)、環(huán)境服務(wù)等。目前公司下設(shè)技術(shù)服務(wù)(Technical Services)、工業(yè)和現(xiàn)場(chǎng)服務(wù)(Industrial and Field Services)、能源領(lǐng)域服務(wù)(Oil, Gas and loading Services)、Safety-Kleen環(huán)境服務(wù)四大部門(mén)。

公司的發(fā)展并非一帆風(fēng)順。在美國(guó)危廢行業(yè)高速發(fā)展二十世紀(jì)70 和80 年代，行業(yè)龍頭是固廢處置龍頭Waste Management 的子公司——ChemicalWaste Management（以下簡(jiǎn)稱(chēng)CWM）。Waste Management 的創(chuàng)始人DeanBuntrock 和 Wayne Huizenga 抓住了危廢行業(yè)即將興起的機(jī)遇，在1975 年把危險(xiǎn)廢物和化學(xué)廢物的業(yè)務(wù)分離出來(lái)，成立了CWM，率先進(jìn)入了危廢市場(chǎng)。1976年，RCRA 法案頒布后，CWM 進(jìn)行了大規(guī)模的擴(kuò)張，大舉購(gòu)買(mǎi)全美的危廢設(shè)施，成為全美危廢行業(yè)的超級(jí)公司。然而1990 年后，隨著美國(guó)工業(yè)遷移，結(jié)合監(jiān)管趨嚴(yán)，美國(guó)危廢行業(yè)整體走向蕭條，CWM 作為行業(yè)龍頭受到較大沖擊，CLH 在合適的時(shí)間通過(guò)合理的并購(gòu)成為新的巨頭，開(kāi)啟了公司新一輪的成長(zhǎng)。

2010年以前，公司的主要營(yíng)業(yè)收入來(lái)源就是傳統(tǒng)的危廢處理。由于美國(guó)危廢產(chǎn)量的持續(xù)下降等因素，2009年前后公司的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)趨于停滯，2009年的同比增長(zhǎng)率僅為4%。公司開(kāi)始意識(shí)到處于尾端的危廢處理業(yè)務(wù)不再是公司前進(jìn)的核心動(dòng)力，需要擴(kuò)大業(yè)務(wù)范圍來(lái)維持公司的進(jìn)一步增長(zhǎng)。2009年公司擴(kuò)大了能源和工業(yè)服務(wù)產(chǎn)品和地域范圍，2012年公司通過(guò)收購(gòu)SK公司開(kāi)始提供環(huán)境服務(wù)。正因?yàn)榇?，公?010年和2013年的營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)均超過(guò)了60%。2016年，公司戰(zhàn)略性收購(gòu)與石油產(chǎn)品銷(xiāo)售相關(guān)的7家公司業(yè)務(wù)，形成供-產(chǎn)-銷(xiāo)一體化的經(jīng)營(yíng)模式，幫助公司扭虧為盈。2017年，工業(yè)及現(xiàn)場(chǎng)服務(wù)和SK環(huán)境服務(wù)這兩大業(yè)務(wù)收入占公司總收入比例達(dá)到59%，而傳統(tǒng)的技術(shù)服務(wù)收入則為36%，這三項(xiàng)業(yè)務(wù)共同構(gòu)成了Clean Harbors 的核心增長(zhǎng)動(dòng)力。

隨著公司SK環(huán)境服務(wù)營(yíng)業(yè)收入穩(wěn)步增長(zhǎng)，公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)占比基本保持穩(wěn)定，同時(shí)毛利率和EBITDA Margin 在近年也保持穩(wěn)定（分別維持在30%和15%左右）；另一方面，公司資產(chǎn)負(fù)債率在收購(gòu)SK 化學(xué)分部飆升至90%以后，通過(guò)穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)逐步回落至60%的平均水平，但是公司凈利率近年來(lái)表現(xiàn)不盡如人意，影響ROE持續(xù)走低。

（1）危廢行業(yè)較依賴(lài)工業(yè)，尤其是化工和油氣行業(yè)的發(fā)展。美國(guó)不同行業(yè)對(duì)危廢產(chǎn)量的貢獻(xiàn)度上，基礎(chǔ)化工制造業(yè)占比常年超50%，石油和煤制品制造業(yè)以及廢物處理行業(yè)也穩(wěn)居前三，且近20年來(lái)，排名前三和前十的行業(yè)的危廢產(chǎn)量占比在穩(wěn)步提高，進(jìn)一步推動(dòng)了行業(yè)集中度的提升。

（2）第三方處理比例較低。在1990年后，政府對(duì)危廢的監(jiān)管進(jìn)一步趨嚴(yán)，單純的通過(guò)第三方處置對(duì)于有大量危廢產(chǎn)出的企業(yè)來(lái)說(shuō)成本過(guò)高，加上危廢處理技術(shù)的進(jìn)一步成熟，促使眾多大型化工企業(yè)采用自行處理危廢的方式消納危廢產(chǎn)出。從2001年起，美國(guó)危廢的場(chǎng)外處理量（Waste received fromoff-Site，即接收從場(chǎng)外運(yùn)送進(jìn)處理廠(chǎng)內(nèi)的危廢，基本等同于第三方處置量）穩(wěn)定在15%到20%之間，在危廢產(chǎn)量基本穩(wěn)定的情況下，第三方處置危廢企業(yè)可以分到的蛋糕其實(shí)十分有限，這也激發(fā)了危廢處置企業(yè)開(kāi)拓新業(yè)務(wù)的需求。

（3）危廢處置方式求同存異。整體來(lái)看，美國(guó)危廢處置方式的選擇已基本統(tǒng)一，深井灌注已成為美國(guó)危廢處置的主流方式，自2013年深井灌注處置危廢量的占比穩(wěn)定在70%左右，廢液處理（僅適用于液費(fèi)）、能量回收、焚燒、填埋位列2-5 位。但是另一方面，第三方處置和自產(chǎn)自處理的危廢處置方式有著較大的不同。石油、化工等大型企業(yè)多使用深井灌注處理自己產(chǎn)出的危廢（占比達(dá)80%以上），因其處置手段安全且成本相對(duì)較低；而第三方處置企業(yè)的主流處置方式則是回收利用（包括能量、金屬、溶劑等，占比近30%），填埋、焚燒、深井灌注等處置方式的占比均在10%左右。處置方式差異化的主要原因是自產(chǎn)自處理企業(yè)多為石油和化工企業(yè)，危廢種類(lèi)多為液費(fèi)，深井灌注具有顯著的成本優(yōu)勢(shì)；而第三方處置企業(yè)接收的危廢種類(lèi)更加多樣化，液費(fèi)占比也相對(duì)較低（30%左右），回收、焚燒、填埋等處置方式更符合其成本控制和利益獲取的要求，所以上述處置方式的占比更多。

危廢行業(yè)發(fā)展過(guò)快后經(jīng)歷調(diào)整也引發(fā)了行業(yè)格局的調(diào)整。CWM是二十世紀(jì)70、80年代最大的廢物處置公司W(wǎng)aste Management的子公司。Waste Management的創(chuàng)始人Dean Buntrock和 Wayne Huizenga在1975年把危險(xiǎn)廢物和化學(xué)廢物的業(yè)務(wù)分離出來(lái)，成立了CWM，率先進(jìn)入了危廢市場(chǎng)。1976年，RCRA法案頒布后，CWM進(jìn)行了大規(guī)模的擴(kuò)張，大舉購(gòu)買(mǎi)全美的危廢設(shè)施，成為全美危廢行業(yè)的超級(jí)公司。1980年CWM的年收入達(dá)到8490萬(wàn)美元，1981年CWM的年收入增加到1.19億美元，是80年代美國(guó)危廢行業(yè)當(dāng)之無(wú)愧的巨頭。

但是1990年代以后，危廢行業(yè)整體蕭條、監(jiān)管變嚴(yán)，導(dǎo)致CWM大量設(shè)備關(guān)停。此外，90年代環(huán)保人權(quán)活動(dòng)的興起也使得CWM公司受到大量沖擊。代表性事件為CWM公司阿拉巴馬州Emelle設(shè)施事件。

阿拉巴馬州Emelle設(shè)施是危廢巨頭CWM公司最大的危廢填埋場(chǎng)，其庫(kù)存容量是全美其他十個(gè)填埋場(chǎng)的總和。1989年Emelle設(shè)施的危廢處置量已經(jīng)達(dá)到78.8萬(wàn)噸。Emelle處置危廢的90%都是從其他州接收的，當(dāng)?shù)鼐用裾J(rèn)為該設(shè)施嚴(yán)重忽視人權(quán)，因?yàn)槠浒汛罅科渌莸奈U轉(zhuǎn)移到黑人生活區(qū)域（Emelle地區(qū)超過(guò)93%為黑人）進(jìn)行處置，故而舉行了大規(guī)模的抗議活動(dòng)，要求關(guān)停該設(shè)施。盡管最終Emelle設(shè)施沒(méi)有被關(guān)停，但是該事件對(duì)Emelle設(shè)施的運(yùn)營(yíng)產(chǎn)生了極大影響，1991年Emelle設(shè)施的危廢處置量銳減至29萬(wàn)噸。該事件對(duì)CWM公司從收入和名聲方面都造成了較大的負(fù)面作用。

除了危廢行業(yè)蕭條、環(huán)保人權(quán)活動(dòng)等外部因素，CWM的衰落也有其自身的原因。CWM公司在危廢行業(yè)迅速跌落時(shí)期，仍然相信危廢行業(yè)必將崛起，一味加大投資，導(dǎo)致了更多的損失，一代巨頭就此隕落。值得注意的是，CWM的母公司也是在這段時(shí)期擴(kuò)張至多個(gè)關(guān)聯(lián)度不大的領(lǐng)域，最終難逃從行業(yè)龍頭走向被并購(gòu)的命運(yùn)，但這也造就了當(dāng)今的固廢巨頭WM的誕生。

新巨頭Clean Harbors崛起。2002年CLH收購(gòu)Safety-Kleen Services化學(xué)服務(wù)分部，是蕭條-調(diào)整時(shí)期最重要的一次并購(gòu)。這次并購(gòu)后公司年收入將近翻了一番，達(dá)到6億美元，也將公司推向行業(yè)巨頭的位置。

Safety-Kleen早期是一個(gè)溶劑、廢油回收企業(yè)，1980年成為全球最大的溶劑回收公司。1976年EPA推出危廢法案后，因處置的溶劑被列入危廢名錄，Safety-Kleen正式進(jìn)入危廢業(yè)。1985-1987年Safety-Kleen通過(guò)三次戰(zhàn)略并購(gòu)，拓寬了公司業(yè)務(wù)分布、擴(kuò)展了廢液處置類(lèi)型、掌握了回轉(zhuǎn)爐焚燒等新技術(shù)，具備了處置大量危廢的能力。1987年Safety-Kleen年收入增長(zhǎng)達(dá)到31%，進(jìn)入福布斯500強(qiáng)，并且是美國(guó)第一家連續(xù)17年收入增長(zhǎng)超過(guò)20%的企業(yè)。然后1990年代初，“外憂(yōu)”――危廢行業(yè)整體蕭條和“內(nèi)患”――高達(dá)270萬(wàn)美元的EPA罰單帶來(lái)的雙重打擊使得Safety-Kleen開(kāi)始走下坡路。2002年，Safety-Kleen出售化學(xué)服務(wù)分部，包括55個(gè)服務(wù)設(shè)施、33個(gè)處置設(shè)施和4400員工，被CLH收購(gòu)。

作為收購(gòu)方，CLH成立于1980年，公司最初是區(qū)域性收集廢物的小企業(yè)，后來(lái)逐步發(fā)展成為專(zhuān)業(yè)化危廢處置公司，并于1987年上市。CLH在1990年代初的體量并不大，1991年只有一個(gè)設(shè)施處置量超過(guò)5萬(wàn)噸，1995年才通過(guò)并購(gòu)獲得了焚燒設(shè)施，因此受到行業(yè)蕭條的沖擊不大。

CLH通過(guò)這次并購(gòu)一舉成為美國(guó)最大的危廢處置公司，奠定了危廢行業(yè)新的競(jìng)爭(zhēng)格局。在這次行業(yè)洗牌中，傳統(tǒng)巨頭企業(yè)受到的沖擊較大，由于體量較大較難通過(guò)適時(shí)的調(diào)整及時(shí)止損，而受沖擊較小的中小企業(yè)反而通過(guò)合理并購(gòu)成為新巨頭，如CLH。

公司在成立后的近40年里，通過(guò)大大小小近40余次外延并購(gòu)，在增加危險(xiǎn)廢物處理設(shè)施的數(shù)量和覆蓋區(qū)域、擴(kuò)大業(yè)務(wù)服務(wù)范圍的同時(shí)，也致力于增添新的涵蓋多個(gè)行業(yè)和業(yè)務(wù)類(lèi)型的服務(wù)領(lǐng)域、擴(kuò)大服務(wù)種類(lèi)，最終從一家小型油罐清潔公司成長(zhǎng)為北美領(lǐng)先的環(huán)境和工業(yè)服務(wù)提供商和最大的危險(xiǎn)廢物處理公司。尤其是在美國(guó)危廢行業(yè)十年調(diào)整蕭條期的時(shí)候，通過(guò)一次次并購(gòu)，公司不僅生存了下來(lái)，還改變了市場(chǎng)格局，逐漸成為行業(yè)龍頭。縱觀公司整個(gè)并購(gòu)過(guò)程，可以大致分為三個(gè)階段。

（1）2009年以前：“橫向”擴(kuò)大公司規(guī)模

公司于1980年在馬薩諸塞州成立，1989年通過(guò)收購(gòu)工業(yè)廢水處理公司Chem Clear Inc. 確立了CLH 作為垃圾處理供應(yīng)商的地位。1992-1995年，公司先后收購(gòu)Murphys Waste 011 Service 的廢油處理和存儲(chǔ)設(shè)施、SpringGrove Resource Recovery、處理石油垃圾業(yè)務(wù)、Kimball 焚化爐設(shè)施，逐步進(jìn)入康乃狄克州市場(chǎng)、俄亥俄州市場(chǎng)、弗吉尼亞州市場(chǎng)、內(nèi)布拉斯加州市場(chǎng)，將公司從東海岸發(fā)展到中部。1999年和2007年，公司先后收購(gòu)AmericanEcology Environmental Services Corporation 部分資產(chǎn)、Teris LLC，進(jìn)入德克薩斯州市場(chǎng)及加利福尼亞市場(chǎng)，將業(yè)務(wù)拓展到西部。2009年，公司收購(gòu)從事工業(yè)維護(hù)和生產(chǎn)、住宿和地震服務(wù)的加拿大公司Eveready，此次收購(gòu)增加了2,100多名員工，79個(gè)地點(diǎn)和2400多輛卡車(chē)和拖車(chē)單元的服務(wù)車(chē)隊(duì)，將業(yè)務(wù)拓展到加拿大，公司正式進(jìn)軍海外市場(chǎng)。此外，公司2002年收購(gòu) Safety-Kleen化學(xué)服務(wù)部，為公司增加了 55個(gè)服務(wù)中心、33個(gè)廢物管理設(shè)施、4400名員工，大大擴(kuò)展了公司的化學(xué)和廢物處理服務(wù)，提升了核心競(jìng)爭(zhēng)力。

（2）2007-2015 年：“縱向”擴(kuò)大業(yè)務(wù)種類(lèi)

公司上在原有危廢處理技術(shù)的基礎(chǔ)上，通過(guò)兼并收購(gòu)增添一系列新的服務(wù)領(lǐng)域。2008年，公司通過(guò)收購(gòu)Safety-Kleen 溶劑回收部門(mén)和Universal 環(huán)境部門(mén)，開(kāi)始涉足溶劑回收市場(chǎng)，新增大量業(yè)務(wù)。2009年，公司收購(gòu)Eveready，在進(jìn)軍加拿大市場(chǎng)的同時(shí)，擴(kuò)大了公司能源和工業(yè)服務(wù)范圍。能源和工業(yè)部門(mén)為石油和天然氣勘探和生產(chǎn)，煉油，石化，紙漿和造紙以及電力公用事業(yè)終端市場(chǎng)等提供一系列服務(wù)。此前，Clean Harbors 在這一領(lǐng)域的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)相對(duì)較小，收購(gòu)Eveready 將公司的能源和工業(yè)服務(wù)收入從3千萬(wàn)增加到5.5~6億，使其從一個(gè)小眾玩家成長(zhǎng)為了市場(chǎng)上該項(xiàng)業(yè)務(wù)強(qiáng)有力的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。2011年，公司收購(gòu) Peak Energy Services，提供固、液、污泥處理及地面租賃服務(wù)，將業(yè)務(wù)擴(kuò)大到石油和天然氣鉆井領(lǐng)域。2012年，公司收購(gòu)北美領(lǐng)先的廢油回收和再精煉、零件清潔及環(huán)境解決方案公司Safety-Kleen，是公司歷史上最大規(guī)模收購(gòu)。對(duì)Safety-Kleen的并購(gòu)使得公司成為北美最大的二手油重磨機(jī)和回收商。此次收購(gòu)新增了環(huán)境服務(wù)業(yè)務(wù)，進(jìn)一步鞏固了公司危廢處理行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者地位。公司在2013年和2015年相繼收購(gòu)了總部位于加利福尼亞州的Evergreen Oil 及 Thermo Fluids Inc.，提升公司廢油回收和再精煉能力，進(jìn)一步增強(qiáng)業(yè)務(wù)能力。

（3）2015至今：戰(zhàn)略性并購(gòu)，鞏固領(lǐng)頭羊地位

2016年，公司以2.048億美元戰(zhàn)略性收購(gòu)與石油產(chǎn)品銷(xiāo)售相關(guān)的7家公司業(yè)務(wù)，形成供-產(chǎn)-銷(xiāo)一體化的經(jīng)營(yíng)模式。在這個(gè)經(jīng)營(yíng)模式里，廢油一旦收集完畢，就會(huì)被送到煉油廠(chǎng)進(jìn)行處理，清除掉所有的污染物和雜質(zhì)，然后作為公司的產(chǎn)品返回市場(chǎng)。2017年，公司收購(gòu)總部位于加拿大阿爾伯塔省的上市公司Lonestar West Inc.，打通了公司直接進(jìn)入美國(guó)和加拿大主要地區(qū)市場(chǎng)的渠道。2018年2月28日，公司宣布收購(gòu)Veolia的美國(guó)工業(yè)清潔部門(mén)，進(jìn)一步擴(kuò)大公司在美國(guó)的工業(yè)服務(wù)規(guī)模，夯實(shí)領(lǐng)導(dǎo)者地位。

（1）危廢處理領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)明顯

經(jīng)過(guò)不斷的外延并購(gòu)，公司在危廢焚燒和填埋領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)明顯。公司目前是北美最大的危廢處理企業(yè)，在北美經(jīng)營(yíng)的危險(xiǎn)廢物焚燒爐、垃圾填埋場(chǎng)、廢水和其他儲(chǔ)存和處理設(shè)施（TSDF）的數(shù)量最多，市場(chǎng)比重最大。

危廢焚燒方面，公司擁有北美共13個(gè)商業(yè)危險(xiǎn)廢物焚化爐中的9個(gè)，是北美這類(lèi)設(shè)施的最大運(yùn)營(yíng)商。公司垃圾焚燒實(shí)際處理能力為561,721噸，2017年的平均使用率為87.6％。

危廢填埋方面，公司在美國(guó)和加拿大共擁有11個(gè)活躍的垃圾填埋場(chǎng)，其中兩個(gè)是非商業(yè)垃圾填埋場(chǎng)，他們只接受來(lái)自公司焚化爐的垃圾。其余9個(gè)均為商業(yè)用垃圾填埋場(chǎng)，7個(gè)允許用于處置危險(xiǎn)廢物，另2個(gè)用于非處置危險(xiǎn)工業(yè)垃圾處理和城市固體垃圾處理。目前，這些商用垃圾填埋場(chǎng)的仍有約1942萬(wàn)立方米的剩余容量。

危廢處置配合設(shè)施方面，污水處理：公司總共運(yùn)營(yíng)九個(gè)污水處理設(shè)施（6個(gè)自有，3個(gè)租賃），可提供一系列污水處理技術(shù)和客戶(hù)服務(wù)。廢水處理服務(wù)主要包括三類(lèi)服務(wù)：危險(xiǎn)廢水處理，污泥脫水或干燥以及無(wú)害廢水處理。自有的污水處理設(shè)施發(fā)別位于路易斯安那州（2個(gè)）、田納西州、俄亥俄州、康涅狄格州和加拿大的安大略。處理，儲(chǔ)存和處置設(shè)施（TSDF）：公司在美國(guó)和加拿大共運(yùn)營(yíng)18個(gè)TSDF，其中16個(gè)屬于自有，2個(gè)屬于租賃。TSDF促進(jìn)了公司的服務(wù)中心和處理設(shè)施網(wǎng)絡(luò)之間物料的移動(dòng)。運(yùn)輸可以通過(guò)卡車(chē)，鐵路，駁船或多種模式的組合，與自有資產(chǎn)或與第三方運(yùn)輸商一起完成。

危廢處理設(shè)施數(shù)量行業(yè)領(lǐng)先，危廢處理技術(shù)亦處行業(yè)頂端。除了數(shù)量上的優(yōu)勢(shì)，近年來(lái)不斷革新的先進(jìn)技術(shù)亦使公司的危廢處理能力大幅提升，目前公司主要使用的垃圾焚燒危廢處理技術(shù)包括流化床技術(shù)、回轉(zhuǎn)窯技術(shù)、和液體注射技術(shù)。

流化床技術(shù)：位于內(nèi)布拉斯加州的焚化爐采用流化床焚燒技術(shù)。立式熱氧化裝置的運(yùn)行溫度為1400-1600°F，床層由混合在整個(gè)裝置中的小顆粒無(wú)機(jī)材料組成。流化床技術(shù)有助于促進(jìn)比其他焚燒技術(shù)更完整的有機(jī)燃燒。

回轉(zhuǎn)窯技術(shù)：位于德克薩斯州、阿肯色州和猶他州的焚燒爐使用回轉(zhuǎn)窯技術(shù)。 高溫窯爐為危險(xiǎn)廢物的銷(xiāo)毀提供了更大的靈活性。高溫窯爐和加力燃燒室可以處理散裝和桶裝物料（液體，固體和污泥）、加工實(shí)驗(yàn)室包裝、管理壓縮氣瓶、散裝污泥處理等。

液體注射技術(shù)：位于安大略省的焚化爐采用了液體噴射技術(shù)。該技術(shù)是由固定單元焚燒爐、半干式噴霧干燥吸收器和四室袋式除塵器組成的高溫系統(tǒng)。 該系統(tǒng)為液體和可泵送材料的管理提供了具有成本效益和環(huán)保的選擇。

在數(shù)量和技術(shù)優(yōu)勢(shì)雙重護(hù)航下，近幾年公司的傳統(tǒng)危廢技術(shù)服務(wù)業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入占比雖然有所下滑，但盈利能力仍保持較高水平，毛利占比穩(wěn)定在40%左右（除2015年），是公司業(yè)績(jī)的有利支撐。

（2）新業(yè)務(wù)大放光彩，爭(zhēng)做“一站式服務(wù)”提供商

除傳統(tǒng)的技術(shù)服務(wù)之外，公司還提供SK環(huán)境及性能產(chǎn)品服務(wù)、工業(yè)和現(xiàn)場(chǎng)服務(wù)、以及能源領(lǐng)域（石油天然氣和住宿）服務(wù)三大業(yè)務(wù)，努力向“一站式服務(wù)”的服務(wù)提供商靠攏。其中，前兩種業(yè)務(wù)和傳統(tǒng)的技術(shù)服務(wù)共同構(gòu)成了公司的核心增長(zhǎng)動(dòng)力，三者營(yíng)業(yè)收入占比高達(dá)96%；而能源領(lǐng)域服務(wù)在未來(lái)有望隨著美國(guó)頁(yè)巖氣革命的發(fā)展給公司帶來(lái)新的增量。

SK環(huán)境及性能產(chǎn)品服務(wù)的重要性在逐步提升。公司在2012年收購(gòu)Safety-Kleen 后，SK 環(huán)境及性能產(chǎn)品服務(wù)成為了繼傳統(tǒng)危廢技術(shù)服務(wù)之外的第二大業(yè)務(wù)，雖然業(yè)務(wù)收入絕對(duì)額變化不大，但業(yè)務(wù)收入占比逐年上升，且該項(xiàng)業(yè)務(wù)為公司帶來(lái)了可觀的毛利，甚至超過(guò)了傳統(tǒng)的危廢處置業(yè)務(wù)，2017年該項(xiàng)業(yè)務(wù)毛利占比達(dá)45.12%，是公司業(yè)績(jī)的重要支撐。2016年，公司為了更好地提供一站式服務(wù)，以2.048億美元戰(zhàn)略性收購(gòu)與石油產(chǎn)品銷(xiāo)售相關(guān)的7家公司業(yè)務(wù)，使廢油業(yè)務(wù)形成供-產(chǎn)-銷(xiāo)一體化的經(jīng)營(yíng)模式。廢油一旦收集完畢，就會(huì)被送到煉油廠(chǎng)進(jìn)行處理，清除掉所有的污染物和雜質(zhì)，再作為公司的產(chǎn)品返回市場(chǎng)。廢油業(yè)務(wù)的全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋將進(jìn)一步最大化廢油業(yè)務(wù)的利益獲取。

緊急事件響應(yīng)服務(wù)是工業(yè)和現(xiàn)場(chǎng)服務(wù)的特色。美國(guó)危廢本身產(chǎn)量就小，加上深井灌注處置率占比超過(guò)70%，導(dǎo)致第三方處置公司分到的蛋糕極其有限，不足500 萬(wàn)噸/年?；诖?， 公司通過(guò)向上游提供工業(yè)和現(xiàn)場(chǎng)服務(wù)來(lái)實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)。工業(yè)服務(wù)是公司為煉油廠(chǎng)、礦山、化工廠(chǎng)、制漿造紙廠(chǎng)、升級(jí)機(jī)構(gòu)、制造場(chǎng)和發(fā)電設(shè)施提供廣泛的工業(yè)維護(hù)服務(wù)和特殊工業(yè)服務(wù)。服務(wù)范圍覆蓋整個(gè)北美地區(qū)，其中包括公司在加拿大阿爾伯塔省油砂地區(qū)的業(yè)務(wù)?，F(xiàn)場(chǎng)服務(wù)是公司為客戶(hù)提供技術(shù)純熟的專(zhuān)家和技術(shù)人員，他們可利用專(zhuān)業(yè)設(shè)備和公司資源在任何選定的地點(diǎn)提供現(xiàn)場(chǎng)服務(wù)。因工業(yè)服務(wù)技術(shù)壁壘低，入行門(mén)檻低，故而競(jìng)爭(zhēng)較為激烈。為了更好的搶占服務(wù)市場(chǎng)，CLH推出緊急事件響應(yīng)服務(wù)來(lái)提高核心競(jìng)爭(zhēng)力。一旦出現(xiàn)緊急事件， 公司的現(xiàn)場(chǎng)服務(wù)人員和設(shè)備能夠有計(jì)劃地進(jìn)行緊急地派出，并執(zhí)行諸如密閉空間進(jìn)入罐區(qū)清潔、現(xiàn)場(chǎng)凈化、大型補(bǔ)救項(xiàng)目及拆除、陸上和水上的溢油清理、鐵路車(chē)輛清潔、產(chǎn)品回收和轉(zhuǎn)移、媒體爆破和真空服務(wù)等現(xiàn)場(chǎng)服務(wù)。

各業(yè)務(wù)領(lǐng)域的穩(wěn)健發(fā)展也給公司帶來(lái)了穩(wěn)定增長(zhǎng)的現(xiàn)金流。在公司近年CAPEX 持續(xù)增長(zhǎng)的情況下，公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)均擁有較好的現(xiàn)金流情況，公司的現(xiàn)金情況基本保持穩(wěn)定。

（1）內(nèi)因：發(fā)展戰(zhàn)略清晰，并購(gòu)時(shí)機(jī)得當(dāng)。從早期的“橫向”并購(gòu)穩(wěn)步擴(kuò)大公司規(guī)模，到危廢行業(yè)轉(zhuǎn)型期抓住機(jī)會(huì)并購(gòu)SK 一舉做大公司體量，再到危廢成熟期的跨行業(yè)并購(gòu)多元化發(fā)展穩(wěn)固公司危廢處理龍頭地位，公司在不同階段的發(fā)展戰(zhàn)略十分清晰；同時(shí)公司的幾個(gè)重要并購(gòu)均處在融資成本相對(duì)合理的時(shí)期，資產(chǎn)負(fù)債率雖然在并購(gòu)發(fā)生時(shí)有所提升，但后續(xù)的管控使得資產(chǎn)負(fù)債率一直處于相對(duì)平穩(wěn)水平。

（2）外因：行業(yè)變革之際受波及較小。客觀來(lái)說(shuō)，公司逆勢(shì)而起也存在一定的運(yùn)氣因素。行業(yè)變革之際，當(dāng)時(shí)的危廢龍頭CWM體量大因而受影響較大，疊加母公司遭遇嚴(yán)重危機(jī)使得CWM最終隕落；而公司在行業(yè)轉(zhuǎn)型時(shí)體量相對(duì)較小，受波及并不嚴(yán)重，且公司抓住機(jī)遇，一舉并購(gòu)了同樣受行業(yè)影響較大的SK，一舉成為行業(yè)龍頭并維持領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)至今，同時(shí)，也側(cè)面說(shuō)明在強(qiáng)監(jiān)管下，危廢項(xiàng)目穩(wěn)健、安全運(yùn)營(yíng)的重要性。

以美國(guó)為首的發(fā)達(dá)國(guó)家的環(huán)保意識(shí)隨著工業(yè)的大力發(fā)展率先覺(jué)醒，開(kāi)始針對(duì)工業(yè)污染物制定相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)。隨著對(duì)污染物的認(rèn)知上升，行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)趨于嚴(yán)格，技術(shù)規(guī)范性也逐步提高。到二十世紀(jì)90年代，發(fā)達(dá)國(guó)家的探路者之旅已經(jīng)基本形成。以中國(guó)為代表的發(fā)展中國(guó)家雖然在環(huán)保行業(yè)起步較晚，但卻有一整套行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)和技術(shù)規(guī)范可以借鑒，扮演著追隨者的角色。

在中國(guó)對(duì)危廢污染進(jìn)行控制的時(shí)期，美國(guó)相關(guān)產(chǎn)業(yè)已發(fā)展成熟。因此，中國(guó)在短短幾年內(nèi)先后推出危廢焚燒、填埋、貯存污染控制標(biāo)準(zhǔn)，同時(shí)對(duì)危廢名錄和跨省轉(zhuǎn)移審批制度進(jìn)行借鑒，建立起整套相對(duì)成熟的技術(shù)和標(biāo)準(zhǔn)體系。

我國(guó)現(xiàn)行的標(biāo)準(zhǔn)體系與美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家相比仍然滯后。在焚燒污染物排放限值、防護(hù)距離等規(guī)定上，仍然與其他發(fā)達(dá)國(guó)家存在差距。例如焚燒煙氣的二噁英排放標(biāo)準(zhǔn)，中國(guó)標(biāo)準(zhǔn)為0.5TEQng/m3，國(guó)際上普遍采用的POPs公約則要求0.1TEQng/m3。中國(guó)危廢行業(yè)提標(biāo)是必然趨勢(shì)，所以危廢從業(yè)公司一定要重視自身的運(yùn)營(yíng)能力。

從產(chǎn)廢結(jié)構(gòu)上來(lái)看，美國(guó)是石油化工生產(chǎn)大國(guó),其產(chǎn)廢結(jié)構(gòu)中基礎(chǔ)化工以及石油/煤制品制造業(yè)的產(chǎn)廢占比合計(jì)高達(dá)71%（2017年）；由于石化企業(yè)多產(chǎn)生液態(tài)危廢，因而美國(guó)的危廢產(chǎn)量中83%為液態(tài)危廢。而我國(guó)的化工行業(yè)產(chǎn)廢僅占總量的19%，且產(chǎn)廢行業(yè)較為分散，有色金屬冶煉、非金屬礦采選、造紙等行業(yè)的產(chǎn)廢占比均超過(guò)10%。另一方面，液態(tài)危廢在國(guó)內(nèi)危廢總體結(jié)構(gòu)中占比較小，以目前的廢物結(jié)構(gòu)看,將廢堿（15.67%）、廢酸（14.37%）、廢油（5.36%）全看作液態(tài)危廢,合計(jì)占比僅為35%。

從處置危廢方式上來(lái)看，美國(guó)深井灌注處置技術(shù)已十分成熟，同時(shí)其液廢占比較高，自2013年起深井灌注處置危廢的占比穩(wěn)定在70%左右，而其他的危廢處理方式包括廢液處理、回收、焚燒、填埋等，占比均不足10%。中國(guó)目前的主流危廢處理方式仍為焚燒，不過(guò)近年的焚燒占比在持續(xù)下降（2015年已不足40%），同時(shí)資源化處置方式和水泥窯協(xié)同處置的熱度在穩(wěn)步提升。

國(guó)內(nèi)危廢處理可比空間約是美國(guó)的3-4 倍。

從危廢處理量來(lái)看，根據(jù)《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》的數(shù)據(jù)，中國(guó)2017年危險(xiǎn)廢物處理量為6595萬(wàn)噸（綜合利用4043萬(wàn)噸，無(wú)害化處置2552萬(wàn)噸）；而根據(jù)美國(guó)EPA數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)近年來(lái)的危廢處理量均在3500~4000萬(wàn)噸左右，2017年為3516萬(wàn)噸，約為我國(guó)危廢處理量的一半。進(jìn)一步考慮第三方處理的規(guī)模，根據(jù)中國(guó)《2018 年全國(guó)大、中城市固體廢物污染環(huán)境防治年報(bào)》數(shù)據(jù)顯示，2017年擁有危廢經(jīng)營(yíng)許可證單位的實(shí)際危廢處理量為2252萬(wàn)噸，第三方處理占比為34%；而根據(jù)美國(guó)EPA 數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)第三方單位危廢處理量?jī)H為635萬(wàn)噸，第三方處理占比為18%。測(cè)算得出我國(guó)第三方單位的危廢處理量（及危廢市場(chǎng)規(guī)模）約為美國(guó)的3.5 倍。

從危廢產(chǎn)量來(lái)看，我國(guó)的危廢產(chǎn)量自2011年起隨著工業(yè)企業(yè)的快速發(fā)展而迅速走高，2017年已達(dá)6937 萬(wàn)噸；而美國(guó)近年來(lái)的危廢產(chǎn)量已相對(duì)平穩(wěn)，走勢(shì)和工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)基本一致，危廢產(chǎn)量維持在3500萬(wàn)噸左右。危廢產(chǎn)量的差異也從供給層面決定了未來(lái)危廢處理市場(chǎng)空間的規(guī)模。

同時(shí)，我國(guó)危廢市場(chǎng)還面臨著存量和增量雙層疊加。增量部分是指每年新產(chǎn)生的危廢量,通常包括合法處置途徑+非法處置途徑。在制度完善和嚴(yán)督察背景下，每年新增危廢中瞞報(bào)、漏報(bào)行為減少，非法轉(zhuǎn)移和傾倒途徑被切斷，大量危廢回歸正規(guī)化途徑；存量部分是指在環(huán)保執(zhí)法加嚴(yán)后大量危廢貯存被發(fā)現(xiàn)，短期內(nèi)面臨處置壓力，處置需求十分迫切。存量和增量雙層疊加，危廢需求暴增。進(jìn)入“十三五”以來(lái)，先后有11個(gè)省發(fā)布《危險(xiǎn)廢物處置設(shè)施建設(shè)規(guī)劃》。從發(fā)布規(guī)劃項(xiàng)目的情況來(lái)看，“十三五”期間平均產(chǎn)能增長(zhǎng)率達(dá)212%?？梢?jiàn)危廢設(shè)施不足的問(wèn)題已引起各地環(huán)保部門(mén)重視。

目前我國(guó)危廢市場(chǎng)的優(yōu)秀參與者眾多，隨著危廢處理“量?jī)r(jià)齊增”的情況延續(xù)，從傳統(tǒng)危廢處理企業(yè)東江環(huán)保、光大綠色環(huán)保，到全產(chǎn)業(yè)鏈拓展的大型環(huán)保公司東方園林、北控水務(wù)，再到資金實(shí)力雄厚的新興力量海螺創(chuàng)業(yè)、雅居樂(lè)，均在危廢行業(yè)持續(xù)開(kāi)疆拓土。但是，我國(guó)的危廢市場(chǎng)行業(yè)集中度仍相對(duì)較低。根據(jù)E20環(huán)境平臺(tái)的統(tǒng)計(jì)，雖然我國(guó)的危廢企業(yè)處理量快速增長(zhǎng)，但是CR10的總產(chǎn)能僅占全國(guó)總產(chǎn)能的7.2%，仍有大量的危廢產(chǎn)能被小型企業(yè)所瓜分。

外延并購(gòu)將是我國(guó)危廢龍頭的成長(zhǎng)必經(jīng)之路。

對(duì)標(biāo)美國(guó)，并購(gòu)是趨勢(shì)。

我國(guó)危廢行業(yè)目前的發(fā)展階段和美國(guó)二十世紀(jì)90 年代初期類(lèi)似，有大量的小型危廢企業(yè)侵占市場(chǎng)份額，1991年共有近4000家危廢處理公司。而隨著監(jiān)管趨嚴(yán)、危廢處理費(fèi)用回歸正常水平、技術(shù)逐步成熟等多項(xiàng)因素影響，美國(guó)的危廢處理企業(yè)到2017年僅有1000余家，且CR10的市占率超過(guò)90%，市場(chǎng)格局已非常成熟。

行業(yè)三大壁壘決定擴(kuò)張靠并購(gòu)。

資質(zhì)壁壘：環(huán)保法規(guī)定，從事廢物處理業(yè)務(wù)前需經(jīng)政府部門(mén)的嚴(yán)格審批，只有符合條件的企業(yè)才能取得廢物處理的行政許可資格。2013年以后，生態(tài)環(huán)境部將危廢經(jīng)營(yíng)許可證的審批權(quán)限下放到了省級(jí)生態(tài)環(huán)境部門(mén)。危廢經(jīng)營(yíng)企業(yè)要進(jìn)入當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)，必須經(jīng)過(guò)當(dāng)?shù)丨h(huán)境管理部門(mén)審批。這一舉措導(dǎo)致危廢處理行業(yè)呈現(xiàn)出一定的地域壁壘，故而大型危廢公司往往會(huì)選擇并購(gòu)實(shí)現(xiàn)跨區(qū)域的擴(kuò)張。

技術(shù)壁壘：危廢種類(lèi)高達(dá)46大類(lèi)，種類(lèi)繁多，性質(zhì)差距巨大，預(yù)處理過(guò)程極為重要。危廢處理工藝繁雜，稍有不慎就會(huì)對(duì)環(huán)境造成不好的影響，因而政府在發(fā)放危廢許可證時(shí)，也會(huì)要求企業(yè)有一定的危廢處理技術(shù)。此外，針對(duì)不同種類(lèi)、不同含量的危廢，公司需要根據(jù)實(shí)際需要來(lái)調(diào)整處理工藝。

規(guī)模擴(kuò)大壁壘：新的危廢項(xiàng)目從立項(xiàng)到投產(chǎn)過(guò)程復(fù)雜，審批周期長(zhǎng)，一般耗時(shí)3-5年。顯然，收購(gòu)有資質(zhì)的企業(yè)會(huì)比新建產(chǎn)能更容易擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模。

值得注意的是，危廢行業(yè)的并購(gòu)發(fā)展也與宏觀融資環(huán)境有一定關(guān)系：

1）當(dāng)融資環(huán)境寬松，融資成本較低時(shí)，擁有資金優(yōu)勢(shì)的危廢企業(yè)會(huì)加大外延并購(gòu)的力度，同時(shí)也會(huì)吸引行業(yè)外公司打開(kāi)危廢市場(chǎng)進(jìn)一步擴(kuò)張；

2）當(dāng)融資環(huán)境逐步收緊時(shí)，企業(yè)在進(jìn)一步擴(kuò)張規(guī)模和穩(wěn)健運(yùn)營(yíng)之間的博弈會(huì)影響公司未來(lái)發(fā)展；

3）當(dāng)融資環(huán)境嚴(yán)峻，融資成本較高時(shí)，單純通過(guò)資本并購(gòu)擴(kuò)張不考慮運(yùn)營(yíng)的公司將面臨極大壓力，而人員、技術(shù)儲(chǔ)備充分，具有優(yōu)秀運(yùn)營(yíng)能力的公司有望脫穎而出，在行業(yè)中占據(jù)領(lǐng)先地位。

無(wú)論是成功者的經(jīng)驗(yàn)還是行業(yè)本身的限制，危廢行業(yè)未來(lái)的發(fā)展離不開(kāi)大量的兼并收購(gòu)，2017年危廢行業(yè)的并購(gòu)共計(jì)二十余起，產(chǎn)業(yè)整合融合的趨勢(shì)仍將持續(xù)，光大綠色環(huán)保、東江環(huán)保等具備規(guī)模優(yōu)勢(shì)和優(yōu)異運(yùn)營(yíng)能力的龍頭公司將有望在新一輪的跑馬圈地中脫穎而出。

1、光大綠色環(huán)保：出身名門(mén)，傳承優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目

2017年5月由光大國(guó)際分拆上市。

截止2018年12月31日，綠色環(huán)保共擁有58個(gè)生物質(zhì)綜合利用項(xiàng)目（運(yùn)營(yíng)22個(gè)、在建14個(gè)、籌建13個(gè)、未啟動(dòng)二期項(xiàng)目9個(gè)）、32個(gè)危廢綜合處理項(xiàng)目（運(yùn)營(yíng)11個(gè)、在建4個(gè)、籌建17個(gè)）、7個(gè)光伏發(fā)電項(xiàng)目和2個(gè)風(fēng)電項(xiàng)目（均已投運(yùn)）、以及9個(gè)環(huán)境修復(fù)項(xiàng)目（運(yùn)營(yíng)1個(gè)、在建7個(gè)、籌建1個(gè)），總投資共約240億元，年生活垃圾處理產(chǎn)能102萬(wàn)噸，年危廢處理產(chǎn)能19.4萬(wàn)噸（焚燒8.4、填埋11），年供熱量96萬(wàn)噸。

2、東江環(huán)保：承勢(shì)而動(dòng)，布局全國(guó)

東江環(huán)保1999年成立于深圳，專(zhuān)注于廢物處理及資源化利用。從2013年開(kāi)始，大力拓展無(wú)害化處置業(yè)務(wù)，加快全國(guó)性布局，擴(kuò)張至福建、浙江、江西、新疆等地區(qū)。2015年擴(kuò)張至布局環(huán)渤海區(qū)域。目前擁有產(chǎn)能約168萬(wàn)噸，位列行業(yè)第一。

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