報(bào)告摘要：前三季度業(yè)績(jī)下滑明顯，企業(yè)收縮過冬

環(huán)保板塊前三季度營(yíng)收同比+6.1%，凈利潤(rùn)同比-24.0%。板塊整體毛利率28.32%，同比下滑0.57pct;凈利率9.00%，同比下滑3.71pct，主要原因是資金面緊張，環(huán)保公司財(cái)務(wù)成本大幅度增加。前三季度環(huán)保板塊總體的財(cái)務(wù)費(fèi)用率為5.33%，同比提高了1.97pct。而管理費(fèi)用率和銷售費(fèi)用率兩項(xiàng)指標(biāo)均有所下滑，表明環(huán)保企業(yè)盡可能地壓縮內(nèi)部成本，以期熬過寒冬。同時(shí)也能看到環(huán)保公司加大回款力度，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流前三季度轉(zhuǎn)正。行業(yè)整體資產(chǎn)負(fù)債率繼續(xù)上升2.79pct到了50.52%。而凈資產(chǎn)收益率前三季度下滑嚴(yán)重，降低2.91ptc到了4.21%，達(dá)到五年最低，環(huán)保企業(yè)經(jīng)歷至暗時(shí)刻。

從細(xì)分版塊來看，除監(jiān)測(cè)板塊外，其他五大板塊均出現(xiàn)了下滑

大氣板塊略為下降(凈利潤(rùn)-6.6%，營(yíng)收+10.5%)。固廢增長(zhǎng)最快的是危廢(凈利潤(rùn)+27.46%)和生活垃圾(+21.74%)，再生資源和土壤修復(fù)板塊出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，環(huán)衛(wèi)(凈利潤(rùn)+2.42%，營(yíng)收+24.68%)。監(jiān)測(cè)板塊增長(zhǎng)迅速(凈利潤(rùn)+18.94%，營(yíng)收+24.83%)主要受取消環(huán)保一刀切，監(jiān)測(cè)站點(diǎn)下沉到鄉(xiāng)鎮(zhèn)，政府監(jiān)測(cè)需求上升影響。水處理板塊出現(xiàn)分化，水處理工程下跌明顯(凈利潤(rùn)-9.16%，營(yíng)收+5.07%)，水務(wù)運(yùn)營(yíng)保持穩(wěn)健，農(nóng)田節(jié)水快速增長(zhǎng)(凈利潤(rùn)+20.99%，營(yíng)收+59.62%)。 園林環(huán)保受資金緊張影響利潤(rùn)下跌(凈利潤(rùn)-25.17%，營(yíng)收+4.71%)。

環(huán)保板塊基金持倉(cāng)三季度再創(chuàng)歷史新低，部分龍頭已幾乎無機(jī)構(gòu)持倉(cāng)

三季度末基金持倉(cāng)環(huán)保股市值為77.9億元，占基金持股總市值1.72萬億元的0.45%，環(huán)保大幅下降65.1%，再創(chuàng)歷史新低。環(huán)保個(gè)股遭遇普遍大規(guī)模減持，部分行業(yè)龍頭幾乎已經(jīng)沒有機(jī)構(gòu)持倉(cāng)。

見到光明，“政策底”有望帶來估值修復(fù)

今年對(duì)環(huán)保板塊壓制最大的信用收縮問題開始緩解，中央陸續(xù)出臺(tái)政策支持企業(yè)融資，緩解上市公司的高質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)。國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于保持基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域補(bǔ)短板力度的指導(dǎo)意見》，確定農(nóng)業(yè)農(nóng)村和生態(tài)環(huán)保未補(bǔ)短板重點(diǎn)領(lǐng)域，政策推動(dòng)下的定向放水有望推動(dòng)四季度環(huán)保工程類公司的項(xiàng)目進(jìn)展，改善全年業(yè)績(jī)預(yù)期。政策明確大力支持民企，行業(yè)生態(tài)有望改善，利好環(huán)保民企龍頭。

投資策略：繼續(xù)推薦監(jiān)測(cè)和危廢行業(yè)

環(huán)保公司融資情況在政策推動(dòng)下有望改善，需等待資金和政策的具體落地。我們繼續(xù)看好環(huán)保強(qiáng)監(jiān)管趨勢(shì)下受益行業(yè)增速趨勢(shì)向上的細(xì)分環(huán)境監(jiān)測(cè)和危廢處理，固廢運(yùn)營(yíng)類企業(yè)也有望得到估值修復(fù)，我們看好高景氣的細(xì)分運(yùn)營(yíng)龍頭的東江環(huán)保、偉明環(huán)保、龍馬環(huán)衛(wèi)。取消環(huán)保“一刀切”后，地方政府對(duì)于污染監(jiān)測(cè)的需求進(jìn)一步加大。推薦網(wǎng)格化監(jiān)測(cè)龍頭先河環(huán)保，和全國(guó)性監(jiān)測(cè)龍頭聚光科技。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

資金面緩解或不及預(yù)期，項(xiàng)目進(jìn)度或不及預(yù)期

重點(diǎn)公司盈利預(yù)測(cè)及投資評(píng)級(jí)

正文

18年三季報(bào)綜述：增速下滑明顯，監(jiān)測(cè)逆勢(shì)增長(zhǎng)

我們分析環(huán)保生態(tài)行業(yè)中大氣、固廢、水務(wù)、監(jiān)測(cè)、節(jié)能和園林六大板塊的65家公司的2018年三季報(bào)情況。同時(shí)根據(jù)板塊內(nèi)部公司的具體業(yè)務(wù)，將固廢、水務(wù)兩大板塊進(jìn)一步拆分，將固廢板塊分為生活垃圾、危廢、環(huán)衛(wèi)、土壤修復(fù)、再生資源5個(gè)細(xì)分子板塊，將水務(wù)板塊分為水處理工程、水務(wù)運(yùn)營(yíng)2個(gè)細(xì)分子版塊，從各項(xiàng)指標(biāo)詳細(xì)分析了環(huán)保行業(yè)整體的發(fā)展情況。

從整體來看：環(huán)保板塊2018年前三季度營(yíng)收、凈利潤(rùn)分別同比+6.1%、-24.0%，營(yíng)收增速同比明顯下滑，凈利潤(rùn)大幅度負(fù)增長(zhǎng)。2018年前三季度，59家環(huán)保上市公司共實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1629.7億元，同比增長(zhǎng)6.1%；共實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)143.7億元，同比下滑24.0%。板塊整體毛利率28.32%，同比下滑0.57pct；凈利率9.00%，同比下滑3.71pct，主要原因是資金面緊張，環(huán)保公司財(cái)務(wù)成本大幅度增加。與去年同期（營(yíng)收+38.8%、凈利潤(rùn)37.1%）相比，2018年前三季度環(huán)保板塊營(yíng)收、凈利潤(rùn)增速下滑明顯，特別是凈利潤(rùn)出現(xiàn)大幅度的負(fù)增長(zhǎng)。

從細(xì)分版塊來看，除監(jiān)測(cè)板塊外，其他五大板塊均出現(xiàn)了下滑

大氣板塊較為穩(wěn)健，略為下降(凈利潤(rùn)-6.6%，營(yíng)收+10.5%);

固廢板塊下跌顯著(凈利潤(rùn)-31.15%，營(yíng)收+17.20%)，主要是由于盛運(yùn)環(huán)保和凱迪生態(tài)大幅虧損的原因，扣除后板塊凈利潤(rùn)增速+9.3%，增長(zhǎng)最快的是危廢(凈利潤(rùn)+27.46%)和生活垃圾(+21.74%，扣除盛運(yùn)環(huán)保和凱迪生態(tài))細(xì)分子板塊，再生資源和土壤修復(fù)板塊出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，環(huán)衛(wèi)行業(yè)營(yíng)收增長(zhǎng)+24.68%，凈利潤(rùn)+2.42%。

監(jiān)測(cè)板塊增長(zhǎng)迅速，凈利潤(rùn)+18.94%，營(yíng)收+24.83%，主要受取消環(huán)保一刀切，監(jiān)測(cè)站點(diǎn)下沉到鄉(xiāng)鎮(zhèn)，政府監(jiān)測(cè)需求上升影響。

水處理板塊出現(xiàn)分化，水處理工程子板塊下跌明顯(凈利潤(rùn)-9.16%，營(yíng)收+5.07%)，水務(wù)運(yùn)營(yíng)板塊保持穩(wěn)健，農(nóng)田節(jié)水快速增長(zhǎng)(凈利潤(rùn)+20.99%，營(yíng)收+59.62%).

節(jié)能板塊受神霧環(huán)保和神霧節(jié)能兩只標(biāo)的影響出現(xiàn)大幅度下跌。

園林環(huán)保受上半年資金緊張情況影響利潤(rùn)下跌(凈利潤(rùn)-25.17%，營(yíng)收+4.71%).

從增速分布來看，負(fù)增長(zhǎng)超4成。65家環(huán)保公司中，凈利潤(rùn)增速100%以上的5家；50-100%的有8家；30-50%的有5家；0-30%的有17家；負(fù)增長(zhǎng)的有30家，占比46.15%。

毛利率、凈利率均同比下滑，財(cái)務(wù)費(fèi)用上升顯著，資金成本上行是主因

2018H1環(huán)保板塊總體毛利率28.32%，同比下滑0.57pct，凈利率9.00%，同比下滑3.71pct。凈利率下滑幅度顯著超過毛利率，主要原因是前三季度資金面緊張，環(huán)保公司財(cái)務(wù)成本大幅度增加。

前三季度環(huán)保板塊總體的財(cái)務(wù)費(fèi)用率為5.33%，同比提高了1.97pct，增幅明顯，而管理費(fèi)用率和銷售費(fèi)用率兩項(xiàng)指標(biāo)均有所下滑，表明環(huán)保企業(yè)前三季承擔(dān)著巨大的資金成本上行壓力，同時(shí)盡可能地壓縮內(nèi)部成本，降低銷售和管理費(fèi)用，以期熬過寒冬。

資產(chǎn)負(fù)債率繼續(xù)上升，凈資產(chǎn)收益率下滑嚴(yán)重

過去五年，環(huán)保板塊的資產(chǎn)負(fù)債率呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，今年前三季度延續(xù)了這一趨勢(shì)，同比上升了2.79pct到了50.52%。從具體板塊來看，監(jiān)測(cè)行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率是所有行業(yè)最低的，主要由于監(jiān)測(cè)行業(yè)以輕資產(chǎn)模式為主，并不需要過多資金投入，且現(xiàn)金流穩(wěn)定，行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率維持在35%左右。而水務(wù)、固廢、節(jié)能、大氣四個(gè)板塊資產(chǎn)負(fù)債率水平較為接近，均維持在60%-70%之間，主要由于行業(yè)以重資產(chǎn)模式為主，工程業(yè)務(wù)巨多，資金壓力較大，負(fù)債率較高。

而凈資產(chǎn)收益率前三季度下滑嚴(yán)重，同比2.91ptc到了4.21%，達(dá)到五年最低水平，環(huán)保企業(yè)盈利進(jìn)入最艱難的時(shí)期。

現(xiàn)金是生命線，環(huán)保公司加大回款力度，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正

現(xiàn)金流是企業(yè)的生命線，環(huán)保板塊因?yàn)镻PP工程投資驅(qū)動(dòng)模式備受市場(chǎng)質(zhì)疑其現(xiàn)金流情況，前幾年投資性現(xiàn)金流持續(xù)加大，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流也惡化。

經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額前三季度來看，前三季度可以明顯看到環(huán)保公司在資金緊張的情況下加大工程催款，放慢工程進(jìn)度，回款情況改善，板塊整體經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正為18.35億元。

投資性現(xiàn)金流流出繼續(xù)加大，前三季度環(huán)保板塊投資性現(xiàn)金流凈流出-427.93億元，同比+25.8%。

環(huán)保板塊基金持倉(cāng)三季度再創(chuàng)歷史新低，部分龍頭已幾乎無機(jī)構(gòu)持倉(cāng)

環(huán)保板塊基金持倉(cāng)繼中報(bào)有所回升后再創(chuàng)歷史低位

公募基金2018年三季報(bào)繼中報(bào)公募基金的環(huán)保持股有所回升后，三季報(bào)受市場(chǎng)大環(huán)境以及部分A股環(huán)保公司中報(bào)不及預(yù)期的影響，三季度公募基金大幅減持了手中的環(huán)保股。我們統(tǒng)計(jì)了82家環(huán)保公司的基金持股情況，三季度末基金持倉(cāng)環(huán)保股市值為77.9億元，占基金持股總市值1.72萬億元的0.45%（2018年二季度末基金持股比例為1.25%），環(huán)保大幅下降65.1%，再創(chuàng)歷史新低。

環(huán)保個(gè)股遭遇普遍大規(guī)模減持，部分行業(yè)龍頭幾乎已經(jīng)沒有機(jī)構(gòu)持倉(cāng)

2018年三季度，除金圓股份外，環(huán)保絕大多數(shù)個(gè)股均遭到機(jī)構(gòu)的大幅減持，部分中報(bào)被增持的個(gè)股也遭到大幅砍倉(cāng)，持股比例再創(chuàng)新低。環(huán)保機(jī)構(gòu)持股前五的個(gè)股華測(cè)檢測(cè)（-27%）、東方園林（-50%）、聚光科技（-45%）、東江環(huán)保（-41%）和碧水源（-66%）減持比例均較高。

金圓股份三季度機(jī)構(gòu)持倉(cāng)增加了35%，機(jī)構(gòu)持股從2509萬股提升到3391萬股。

被機(jī)構(gòu)減持最高的前五大個(gè)股分別為啟迪桑德（-99.7%），鐵漢生態(tài)（-98%），天翔環(huán)境（-98%），首創(chuàng)股份（-97%），先河環(huán)保（-92%），幾乎已經(jīng)沒有機(jī)構(gòu)持倉(cāng)。

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